Podstata, funkce a klasifikace podnikového kapitálu. Praxe aplikace metody optimalizace kapitálové struktury založené na kritériu maximalizace návratnosti kapitálu a analýza vztahu EBIT-EPS v ruských podmínkách na příkladu Silvenit OJSC.

Odeslat svou dobrou práci do znalostní báze je jednoduché. Použijte níže uvedený formulář

Studenti, postgraduální studenti, mladí vědci, kteří využívají znalostní základnu ve svém studiu a práci, vám budou velmi vděční.

Vzhledem k vysoké dynamice tohoto ukazatele vyžaduje neustálé sledování v procesu řízení efektu finanční páky. Tato dynamika je způsobena řadou faktorů. Za prvé, v období zhoršování podmínek na finančním trhu (především snížení nabídky volného kapitálu na něm) mohou náklady na vypůjčené prostředky prudce vzrůst a přesáhnout úroveň hrubého zisku generovaného aktivy podniku. . Snížení finanční stability podniku v procesu zvyšování podílu použitého cizího kapitálu navíc vede ke zvýšení rizika jeho úpadku, což nutí věřitele zvýšit úrokovou sazbu za úvěr s ohledem na zahrnutí prémie za dodatečné finanční riziko. Při určité úrovni tohoto rizika (a tedy i úrovni obecné úrokové sazby pro půjčku) může být rozdíl finanční páky snížen na nulu (při které použití vypůjčeného kapitálu nezvýší návratnost vlastního kapitálu) a mít dokonce zápornou hodnotu (při které se rentabilita vlastního kapitálu sníží, protože část Čistý zisk vytvořený vlastním kapitálem bude vynaložen na obsluhu vypůjčeného kapitálu použitého za vysoké úrokové sazby). Grachev A.V. Růst vlastního kapitálu, finanční páka a solventnost podniku / A.V. Grachev // Finanční řízení. A.V. - 2002. - č. 2. - str.21-34

Konečně v období zhoršujících se tržních podmínek trh s komoditami objem prodeje výrobků se snižuje a v souladu s tím se snižuje velikost hrubého zisku podniku z provozní činnosti. Za těchto podmínek může vzniknout záporná hodnota finančního pákového diferenciálu i při konstantních úrokových sazbách úvěru v důsledku poklesu hrubé rentability aktiv.

Tvorba záporné hodnoty rozdílu finanční páky z některého z výše uvedených důvodů vždy vede ke snížení ukazatele rentability vlastního kapitálu. V tomto případě má použití vypůjčeného kapitálu podnikem negativní vliv.

Finanční pákový poměr je páka, která násobí (v poměru k multiplikátoru nebo mění koeficient) pozitivní nebo negativní efekt získaný v důsledku odpovídající hodnoty svého diferenciálu. Při kladné diferenciální hodnotě způsobí jakékoli zvýšení ukazatele finanční páky ještě větší nárůst ukazatele návratnosti vlastního kapitálu a při záporné diferenciální hodnotě povede zvýšení ukazatele finanční páky k ještě větší míře poklesu poměr rentability vlastního kapitálu. Jinými slovy, zvýšení finančního pákového poměru násobí ještě větší nárůst jeho efektu (pozitivní nebo negativní v závislosti na kladné nebo záporné hodnotě rozdílu finanční páky). Obdobně pokles ukazatele finanční páky povede k opačnému výsledku a ještě více sníží jeho pozitivní nebo negativní vliv.

Při konstantním diferenciálu je tedy finanční pákový poměr hlavním generátorem jak zvýšení výše a úrovně zisku z vlastního kapitálu, tak finančního rizika ztráty tohoto zisku. Stejně tak při konstantním finančním pákovém poměru kladná či záporná dynamika jeho diferenciálu generuje jak zvýšení výše a úrovně návratnosti vlastního kapitálu, tak finanční riziko jeho ztráty.

Znalost mechanismu vlivu finanční páky na úroveň rentability vlastního kapitálu a úroveň finančního rizika umožňuje cíleně řídit jak nákladovou, tak kapitálovou strukturu podniku.

Nyní můžeme formulovat některá pravidla související s efektem finanční páky.

1. Rozdíl EGF musí být kladný. Podnikatel má určitou páku na diferenciál, ale tento vliv je omezen schopností zvýšit efektivitu výroby.

2. Diferenciál finanční páky je důležitým informačním impulsem nejen pro podnikatele, ale i pro bankéře, neboť umožňuje určit míru (míru) rizika poskytování nových úvěrů podnikateli. Čím větší je diferenciál, tím menší je riziko pro bankéře a naopak.

3. Finanční páka nese základní informace pro podnikatele i bankéře. Velká páka znamená značné riziko pro oba účastníky ekonomického procesu.

Můžeme tedy tvrdit, že vliv finanční páky nám umožňuje určit jak možnost přilákání vypůjčených prostředků ke zvýšení návratnosti vlastního kapitálu, tak související finanční riziko.

Výše formulovaná pravidla umožňují společnosti konkrétně řešit problém stanovení výše možné přitažlivosti úvěrů a půjček. Lee C.F., Finnerty J. Podnikové finance: teorie, metody a praxe / Lee C.F., Finnerty J. - M.: Infra-M, 2000. - S. 436-438.

2.2 Praxe aplikace metody optimalizace kapitálové struktury založené na kritériu maximalizace návratnosti vlastního kapitálu v ruských podmínkách na příkladu Silvenit OJSC

Pro posouzení a stanovení optimální kapitálové struktury podniku je nutné zjistit skutečný poměr vlastního a cizího kapitálu, stanovit průměrnou kalkulovanou úrokovou míru za použití cizího kapitálu a navrhnout možné varianty struktury a úrokové míry. Výsledky jsou uvedeny v tabulce. 2.1.

Je zřejmé, že tento efekt vyplývá z nesouladu mezi návratností aktiv a „cenou“ vypůjčeného kapitálu, tzn. průměrná bankovní sazba. Jinými slovy, podnik musí zajistit takovou návratnost aktiv, aby bylo dostatek hotovosti na zaplacení úroků z půjčky a zaplacení daní z příjmu.

Je třeba mít na paměti, že průměrná vypočtená úroková sazba se neshoduje s úrokovou sazbou přijatou podle podmínek úvěrové smlouvy.

Průměrná vypočítaná sazba za půjčku je určena vzorcem:

Rt = (In/D) 100

kde Rt je průměrná vypočtená sazba pro půjčku;

In - skutečné finanční náklady za všechny přijaté úvěry za zúčtovací období(výše zaplacených úroků);

Tabulka 2.1

Počáteční data pro analýzu kapitálové struktury OJSC Silvenit pomocí metody maximalizace ROE.

Index	Podíl vypůjčeného kapitálu
		30 % (skutečný zůstatek)
1. Vlastní kapitál (formulář č. 1, str. 490), tisíc rublů.
2. Vypůjčený kapitál, tisíc rublů.
3.Celková výše kapitálu, tisíc rublů.
4. Náklady na použití cizího kapitálu
4.1. Průměrná vypočítaná úroková sazba, %
4.2. Částka (strana 2 Kap strana 4.1: 100 %), tisíc rublů.
5. Míra zadlužení

Finanční páka charakterizuje použití vypůjčených prostředků podnikem, které ovlivňuje změny v rentabilitě vlastního kapitálu.

Tabulka 2.2

Analýza vlivu finanční páky OJSC Silvenit

Index

Změna rentability vlastního kapitálu v závislosti na různé kapitálové struktuře

Zisk před úroky a zdaněním (EBIT), tisíce rublů.

Zaplacený úrok, tisíc rublů.

Zdanitelný zisk, tisíc rublů.

Daň z příjmu, tisíc rublů. (20 %)

Čistý zisk (NP), tisíc rublů.

Návratnost vlastního kapitálu (ROE), %

Úroveň finanční páky, koeficient.

Změna EBIT, %

Změna v NP, %

Rozsah ROE

Jinými slovy, finanční páka je objektivním faktorem, který vzniká s výskytem vypůjčených prostředků ve výši kapitálu použitého podnikem, což mu umožňuje získat další zisk z vlastního kapitálu.

Pro analýzu efektu finanční páky Silvenit OJSC je nutné pro každou variantu kapitálové struktury postupně vypočítat zdanitelný zisk, daň z příjmu, čistý zisk, návratnost vlastního kapitálu a také posoudit míru finančního rizika.

Hodnota EFL bude vypočítána pomocí vzorce (1). Výsledky analýzy jsou uvedeny v tabulce. 2.2.

Výsledkem analýzy dat v tabulce. 2.2. zjistil, že ze všech variant struktury je maximální hodnoty rentability vlastního kapitálu dosaženo ve třetím případě, tzn. s padesátiprocentním podílem vypůjčeného kapitálu. Rentabilita vlastního kapitálu bude 32,36 %. Tuto možnost financování lze charakterizovat několika dalšími ukazateli:

Čistý zisk je nižší o 1376736,4 tisíc rublů. než u původní kapitálové struktury;

Nárůst ziskovosti činil 6,2 %;

Nárůst úrovně finanční páky byl 0,18;

Můžeme dojít k závěru, že třetí možnost financování s EBIT = 13184379 tisíc rublů. je optimální. Toto tvrzení vyplývá ze skutečnosti, že:

3. OBSAH A POUŽITÍ METODY OPTIMALIZACE PODNIKOVÉ KAPITÁLOVÉ STRUKTURY NA ZÁKLADĚ ANALÝZY ZÁVISLOSTI „EBIT-EPS“ („EBIT-ROE“)

3.1 Obsah metody optimalizace kapitálové struktury na základě analýzy vztahu „EBIT-EPS“ („EBIT-ROE“)

I v podmínkách omezených příležitostí na ruském finančním trhu má finanční manažer určité alternativy při hledání zdroje financování pro vaši organizaci. Při rozhodování o kapitálové struktuře se finanční manažer řídí dvěma kritérii; minimalizace vážených průměrných nákladů na kapitál a maximalizace zisku na akcii. Zisk na akcii (EPS) se počítá podle vzorce:

n je počet vydaných kmenových akcií.

Uvažujme graf závislosti vážené průměrné ceny kapitálu na struktuře zdrojů finančních prostředků

Jak je z grafu patrné, cena půjčených a akciových fondů roste s růstem podílu půjčených prostředků na pasivech. Vážený průměr ceny nejprve klesá a poté začíná růst. Proto je na grafu WACC „nejnižší“ bod, svržením kolmice, z níž na osu X, získáme optimální kapitálovou strukturu. Finanční řízení: učebnice. příspěvek / A. N. Gavrilova [atd.]. - 5. vyd. - M.: KNORUS, 2010. - S. 296-300.

Rýže. 3.1. Graf závislosti váženého průměru ceny kapitálu na struktuře zdrojů finančních prostředků

Křivka WACC má miskovitý tvar bez jasně definovaného minimálního bodu. Relativně malá odchylka od optimální kapitálové struktury tedy nebude mít významný dopad na hodnotu WACC. V důsledku toho mají finanční manažeři volnost „manévru“ při řízení kapitálové struktury, což je v měnících se podmínkách finančního trhu nezbytné.

Kromě grafické metody můžete využít metodu EBIT-EPS, která manažerům umožňuje vyhodnocovat alternativní finanční projekty. Tato metoda je založena na stanovení rovnovážných bodů, tzn. takové hodnoty EBIT, při kterých bude mít EPS stejnou hodnotu bez ohledu na zvolené schéma financování.

Podstatou modelu EBIT-EPS je výběr zdroje zdrojů, který zajistí maximální výši zisku na akcii (EPS) při zachování provozního zisku (EBIT) beze změny.

K tomu je prvním krokem stanovení částky nezbytné pro podnik zdrojů, je stanoven úrok, který je společnost ochotna zaplatit za dluhové závazky.

Poté je u každé možnosti uvažován pohyb peněžních toků z provozního zisku do výplaty dividend a následně je z nich vypočítán ukazatel EPS.

V další fázi je vytvořen graf, na kterém jsou hodnoty EBIT vyneseny podél osy X a hodnoty EPS jsou vyneseny podél osy Y. Tento graf ukazuje hodnoty získaných výpočtů pro každý z možných zdrojů přitahování zdrojů.

Bod rovnováhy mezi libovolnými dvěma způsoby financování lze určit zjištěním hodnoty EBIT z následující rovnice:

kde EBIT je zisk před úroky a zdaněním, jednotky;

In - úroky z vypůjčených prostředků přiřaditelné k nákladům, jednotkám;

T - sazba daně ze zisku, koeficient;

Dp - dividendy vyplácené z prioritních akcií, jednotek;

E1 – výše vlastního kapitálu u prvního způsobu financování;

E2 - počet kmenových akcií u druhého způsobu financování. Finanční řízení: učebnice. příspěvek / A. N. Gavrilova [atd.]. - 5. vyd. - M.: KNORUS, 2010. - P 296-300.

Metoda EBIT-ROE je speciálním případem metody EBIT-EPS. Pro analýzu tato metoda používá návratnost vlastního kapitálu (ROE) namísto zisku na akcii (EPS).

Logika konstrukce tohoto modelu vychází ze skutečnosti, že rentabilita vlastního kapitálu je určena nejen vlastním, ale i cizím kapitálem. Abychom tedy identifikovali míru vlivu cizího kapitálu na rentabilitu vlastního kapitálu, je nutné rozdělit rentabilitu vlastního kapitálu na dvě části: akumulovaný sám sebou a akumulovaný vypůjčeným kapitálem. V tomto případě může být druhá složka záporná. Pak je použití cizího kapitálu pro podnik nerentabilní – získaný zisk nepokryje finanční náklady na obsluhu dluhu.

Konstrukce tohoto vztahu z matematického hlediska je spojena s transformací vzorce rentability vlastního kapitálu s přihlédnutím k použití vypůjčených prostředků.

Grafický výklad vztahu mezi rentabilitou vlastního kapitálu a ziskem před zdaněním úroků a příjmů je uveden na Obr. 3.3.

První situace? použití vypůjčeného kapitálu spolu s vlastním kapitálem má za následek zvýšení čistého zisku na kmenovou akcii a zvýšení návratnosti vlastního kapitálu.

Druhá situace je, že použití cizího kapitálu nemění výsledek hospodaření, tzn. společnosti je jedno, zda použije cizí nebo vlastní kapitál.

Rýže. 3.3. Graf rentability vlastního kapitálu a zisku před úroky a daní z příjmu

Třetí situací je, že použití cizího kapitálu vede ke snížení čistého zisku na kmenovou akcii a návratnosti vlastního kapitálu.

Čtvrtá situace? použití cizího kapitálu stojí podnik natolik, že získaný zisk nepokryje úroky a utrpí ztráty.

Graficky je definice optimální finanční struktury kapitálu uvedena na Obr. 3.4.

Analýza optimální kapitálové struktury je založena na výpočtu dvou ukazatelů: indiferenčního bodu a finančního kritického bodu. Indiferenční bod charakterizuje zisk, při kterém se při použití cizího kapitálu nemění návratnost vlastního kapitálu a čistý zisk na akcii. To je možné, když je EFR nula, to znamená, že ekonomická ziskovost se rovná průměrné vypočítané úrokové sazbě.

Rýže. 3.4. Stanovení optimální kapitálové struktury

Pro určení bodu lhostejnosti a finančního kritického bodu jsou uvažovány dvě možnosti financování: smíšené schéma financování a financování pouze pomocí vlastního kapitálu (obr. 3.4.).

Bod indiference (PV) charakterizuje výši zisku před úroky a zdaněním (Pr), při které je za daných podmínek návratnost vlastního kapitálu stejná jak při smíšeném schématu financování, tak při použití pouze vlastního kapitálu. Finanční kritický bod (FCP) charakterizuje situaci, kdy má společnost zisk před úroky a zdaněním (Pr), ale návratnost vlastního kapitálu je nulová. To je možné, pokud zisk vytvořený společností stačí pouze na pokrytí úroků (finančních nákladů).

Uvažujme čtyři možné situace pro stanovení optimální kapitálové struktury.

První situace (1) na grafu odpovídá paprsku směřujícímu doprava z indiferenčního bodu, tj. pokud firma generuje větší zisk před úroky a zdaněním než v indiferenčním bodě, její EFR je kladné a je pro ni výhodnější. to použít vypůjčený kapitál ke zvýšení návratnosti vlastního kapitálu.

Druhá situace (2) odpovídá bodu lhostejnosti.

Třetí (3) je charakterizován segmentem od bodu lhostejnosti k finančnímu kritickému bodu. Zde vydělaný zisk stačí na pokrytí úroků, zaplacení daní a vytvoření čistého zisku. Při použití smíšeného schématu financování však návratnost vlastního kapitálu ve srovnání s financováním z vlastních zdrojů klesá a 5FR je záporná.

Čtvrtá situace (4) odpovídá segmentu od finančního kritického bodu k počátku. Vydělaný zisk zde nestačí ani na pokrytí finančních nákladů a společnost utrpí čisté ztráty s kladným ziskem před úroky a zdaněním. Lisitsina E.V. Posouzení finanční struktury kapitálu na finanční výsledek činnosti společnosti / E.V. Lisitsina // Finance a úvěr. - 2004. -№2. - str. 15-20

3.2 Nácvik aplikace metody optimalizace kapitálové struktury založené na analýze vztahu „EBIT-EPS“ („EBIT-ROE“) v ruských podmínkách na příkladu Silvenit OJSC

Metoda EBIT-ROE umožňuje hodnotit alternativní finanční projekty. Tato metoda je založena na stanovení rovnovážných bodů, tzn. takové hodnoty zisku z provozní činnosti (EBIT), při kterých bude mít rentabilita vlastního kapitálu (ROE) stejnou hodnotu bez ohledu na zvolené schéma financování.

Podstatou modelu EBIT - ROE je výběr zdroje zdrojů, který zajistí maximální návratnost vlastního kapitálu při zachování konstantního zisku z provozní činnosti.

V tabulce Tabulka 3.1 ukazuje data použitá v této analytické metodě.

Tabulka 3.1

Počáteční data pro analýzu kapitálové struktury Silvenit OJSC pomocí metody analýzy vztahu EBIT-ROE

Index	Podíl vypůjčeného kapitálu
1. Zisk před úroky a zdaněním (EBIT), s. třít.
2. Zaplacený úrok, tisíc rublů.
3. Zdanitelný zisk, tisíc rublů.
4. Daň z příjmu, tisíc rublů. (20 %)
5.Čistý zisk (NP), tisíc rublů
6.Vlastní kapitál (formulář č. 1, str. 490), tisíc rublů
7. Návratnost vlastního kapitálu (ROE), %

Vypočítejme rovnovážné body pro různé varianty kapitálové struktury podle údajů v tabulce. 3.1. Pro výpočty se použije vzorec (3).

1) První rovnovážný bod mezi možnostmi I-II

Dostaneme EBIT = 5123716,168 tisíc rublů.

2) Druhý rovnovážný bod mezi možnostmi I-III

Dostaneme EBIT = 6270901,467 tisíc rublů.

3) Třetí bod rovnováhy mezi možnostmi I-IV

Dostaneme EBIT = 11454846,46 tisíc rublů.

4) Čtvrtý rovnovážný bod mezi možnostmi II-III

Dostaneme EBIT = 6534147,38 tisíc rublů.

5) Pátý bod rovnováhy mezi možnostmi II-IV

Dostaneme EBIT = 11910884,25 tisíc rublů.

6) Šestý bod rovnováhy mezi možnostmi III-IV

Dostaneme EBIT = 14370815,53 tisíc rublů.

Získaná data prezentujeme graficky na Obr. 3.5.

Rýže. 3.5. Vztah mezi návratností vlastního kapitálu a provozním ziskem

Závěry: 1) S úrovní EBIT nad 5 123 716 168 tisíc rublů je 2. možnost financování s 30% podílem vypůjčeného kapitálu lepší než 1. možnost financování s 20% podílem vypůjčeného kapitálu. Pokud je EBIT nižší než 5 123 716,168 tisíc rublů, použije se inverzní vztah.

2) Na úrovni EBIT nad 6270901,467 tisíc rublů. 3. možnost financování s 50% převodem je lepší než 1. varianta financování s 20% převodem. Pokud je EBIT nižší než 6270901,467 tisíc rublů, použije se inverzní vztah.

3) Na úrovni EBIT nad 11454846,46 tisíc rublů. Možnost financování 4 se 70% převodem je lepší než financování varianty 1 s 20% převodem. Pod tímto bodem rovnováhy bude platit inverzní vztah.

4) Na úrovni EBIT nad 6 534 147,38 tisíc RUB je 3. možnost financování s 50% podílem dluhového kapitálu lepší než 2. možnost financování s 30% podílem dluhového kapitálu. Pod tímto bodem rovnováhy bude platit inverzní vztah.

5) Na úrovni EBIT nad 11910884,25 tisíc rublů. 4. možnost financování se 70% převodem je lepší než 2. varianta financování s 30% převodem. Pod tímto bodem rovnováhy bude platit inverzní vztah.

6) Na úrovni EBIT nad 14370815,53 tisíc rublů. 4. možnost financování se 70% pákovým efektem je lepší než 3. možnost financování s 50% pákovým efektem. Pod tímto bodem rovnováhy bude platit inverzní vztah.

7) Na skutečné úrovni EBIT = 13184379 tisíc rublů. Na základě grafu je vidět, že 3. varianta financování s podílem vypůjčeného kapitálu 50 % je lepší než ostatní tři možnosti financování, protože Možnost 3 poskytuje maximální návratnost vlastního kapitálu (32,36 %). Na druhém místě je 4. možnost financování (ROE = 29,35 %). Je však nutné počítat s tím, že při malých rozdílech ve výsledné hodnotě ROE mezi 4. a 2. možností financování (3 %) je výrazně rizikovější varianta čtvrtá. S přihlédnutím ke všem ukazatelům lze tedy druhou možnost financování zařadit na druhé místo.

ZÁVĚR

Kapitál je majetkem organizace bez závazků, tou strategickou rezervou, která vytváří podmínky pro její rozvoj, v případě potřeby absorbuje ztráty a je jedním z nejdůležitějších cenových faktorů, pokud jde o cenu organizace samotné; být chápány jako dlouhodobé závazky.

Kapitál každého podniku může představovat dvě složky: vlastní a cizí zdroje.

Funkce kapitálu

1) Kapitál – výrobní zdroj

2) Kapitál je předmětem vlastnictví a nakládání.

3) Kapitál – část finančních zdrojů

4) Kapitál – zdroj příjmů

5) Kapitál je objektem časové preference

6) Kapitál - předmět koupě a prodeje

7) Kapitál je nositelem rizikového faktoru

8) Nositelem faktoru likvidity je kapitál

Utváření optimální kapitálové struktury je neoddělitelně spojeno se zohledněním vlastností každé její složky. Vlastní kapitál se vyznačuje těmito hlavními pozitivními rysy: snadnost přitažlivosti; vyšší schopnost generovat zisk ve všech oblastech činnosti; zajištění finanční udržitelnosti rozvoje podniku, jeho solventnosti v dlouhodobý a v důsledku toho pokles na trhu bankrotů. Zároveň má tyto nevýhody: omezená přitažlivost; vysoké náklady ve srovnání s alternativními vypůjčenými zdroji tvorby kapitálu; nevyužitá příležitost zvýšit poměr návratnosti vlastního kapitálu přilákáním vypůjčených prostředků.

Vypůjčený kapitál se vyznačuje následujícími pozitivními rysy: poměrně široké možnosti přitažlivosti; zajištění růstu finančního potenciálu podniku v případě nutnosti výrazného rozšíření jeho majetku a zvýšení tempa růstu objemu jeho ekonomických aktivit; nižší náklady ve srovnání s vlastním kapitálem díky efektu „daňového účtu“; schopnost generovat zvýšení finanční ziskovosti (ukazatel návratnosti vlastního kapitálu). Využití cizího kapitálu má přitom tyto nevýhody: zvyšuje se riziko platební neschopnosti; aktiva vytvořená prostřednictvím vypůjčeného kapitálu tvoří méně (jiná než rovné podmínky) míra zisku, která je snížena o výši zaplacených úroků z úvěru ve všech jeho formách; vysoká závislost nákladů na vypůjčený kapitál na výkyvech podmínek finančního trhu; složitost postupu k jeho přilákání.

Při utváření kapitálové struktury je jedním z nejdůležitějších problémů problém optimálního poměru vlastních a cizích zdrojů.

Teorie kapitálové struktury:

Tradicionalistické pojetí kapitálové struktury;

Pojem lhostejnost kapitálové struktury;

Kompromisní pojetí kapitálové struktury;

Pojem protichůdných zájmů při utváření kapitálové struktury.

Jeden z hlavních úkolů tvorby kapitálu - optimalizace jeho struktury s přihlédnutím k dané úrovni jeho ziskovosti a rizika - je realizován různými metodami. Jedním z hlavních mechanismů pro dosažení tohoto úkolu je finanční páka.

Finanční páka charakterizuje použití vypůjčených prostředků podnikem, které ovlivňuje změny v poměru rentability vlastního kapitálu. Jinými slovy, finanční páka je objektivním faktorem, který vzniká s výskytem vypůjčených prostředků ve výši kapitálu použitého podnikem, což mu umožňuje získat další zisk z vlastního kapitálu.

Ukazatel odrážející úroveň dodatečně vytvořeného zisku z vlastního kapitálu při různých podílech vypůjčených prostředků se nazývá efekt finanční páky.

Podstatou modelu EBIT-ROE je výběr zdroje zdrojů, který zajistí maximální návratnost vlastního kapitálu (ROE) při zachování konstantního provozního zisku (EBIT).

K 31. prosinci 2009 činil objem vlastního kapitálu 37 595 829 tisíc rublů. (70 %), objem vypůjčeného kapitálu činil 14561682 tisíc rublů. (třicet%).

Na základě analýzy pomocí metody maximalizace návratnosti vlastního kapitálu můžeme dojít k závěru, že třetí možnost financování s EBIT = 13 184 379 tisíc rublů. je optimální. Toto tvrzení vyplývá ze skutečnosti, že:

Poskytuje maximální ROE = 32,36 %;

Míra finančního rizika a objem čistého zisku jsou srovnatelné s odpovídajícími hodnotami s nižším podílem cizího kapitálu.

Na základě analýzy vztahu EBIT-ROE můžeme dojít k závěru:

Na skutečné úrovni EBIT = 13184379 tisíc rublů. Na základě grafu je vidět, že 3. varianta financování s podílem vypůjčeného kapitálu 50 % je lepší než ostatní tři možnosti financování, protože Možnost 3 poskytuje maximální návratnost vlastního kapitálu (32,36 %). Na druhém místě je 4. možnost financování (ROE = 29,95 %). Je však nutné počítat s tím, že při malých rozdílech ve výsledné hodnotě ROE mezi 4. a 2. možností financování (3 %) je výrazně rizikovější varianta čtvrtá. S přihlédnutím ke všem ukazatelům lze tedy druhou možnost financování zařadit na druhé místo.

Na základě analýzy kapitálové struktury pomocí dvou metod můžeme konstatovat, že optimální

struktura optimalizace kapitálu

SEZNAM POUŽITÝCH ZDROJŮ

1. Gavrilová A.N. Finance organizací (podniků): tutorial/ A.N. Gavrilová, A.A. Popov.-- 4. vyd. - M.: KnoRus, 2008.-- 597 s.

2. Tkachuk M.I. Základy finančního řízení: učebnice. příspěvek / M.I. Tkachuk, E.F. Kireeva. - 2. vyd. - M.: Dům knihy, 2005. - 416 s.

3. Blank I. A. Financial management / I. A. Blank. - K.: “Nika-Center”, 2002. - 528 s.

4. Grachev A.V. Růst vlastního kapitálu, finanční páka a solventnost podniku / A.V. Grachev // Finanční řízení. A.V. - 2002. - č. 2. - str.21-34

5. Finanční management: učebnice. příspěvek / A. N. Gavrilova [atd.]. - 5. vyd. - M.: KNORUS, 2010. - 432 s.

6. Šeremet A.D. Podnikové finance: řízení a analýza: Proc. příspěvek / A.D. Sheremet, A.F. Ionova. - M.: INFRA-M, 2009. - 344 s.

7. Kovalev V.V. Finance organizací (podniků): učebnice. / V.V. Kovalev, Vít.V. Kovaljov. - M.: Prospekt, 2005. - 352 s.

8. Lee C.F., Finnerty J. Podnikové finance: teorie, metody a praxe / Lee C.F., Finnerty J. - M.: Infra-M, 2000. - 685 s.

9. Kovalev V.V. Finanční řízení: teorie a praxe / V.V. Kovaljov. - M.: Prospekt, 2009. - 1024 s.

10. Finanční řízení: teorie a praxe / E.S. Stoyanova [a další]. - M.: Perspektiva, 2003. - 656 s.

11. Ruzhanskaya N.V. Funkce výpočtu finanční páky v ruské praxi finančního řízení / N.V. Ruzhanskaya // Finanční řízení. - 2005. -№6. - str. 25-31.

12. Teplová T.V. Finanční řízení: řízení kapitálu a investic / T.V. Teplova. - M.: Státní vysoká škola ekonomická, 2001. - 504 s.

13. Finanční řízení: učebnice [ed. G.B. Pól]. - 2. vyd., přepracováno. a doplňkové - M.: UNITY, 2006 - 527 s.

14. Tichomirov E.F. Finanční řízení / E.F. Tikhomirov.-- 2. vyd., - M.: Akademie, 2008.-- 382 s.

15. Rudyk N. B. Kapitálová struktura korporací. Teorie a praxe / N.B. Rudyk. - M.: Delo, 2004.-- 271 s.

16. Grachev A.V. Finanční udržitelnost podniku: analýza, hodnocení a řízení / A.V. Grachev. - M.: Obchod a služby, 2004. - 190 s.

17. Lisitsina E.V. Posouzení finanční struktury kapitálu na finanční výsledek činnosti společnosti / E.V. Lisitsina // Finance a úvěr. - 2004. -№2. - S. 15-20.

18. Oficiální webové stránky společnosti JSC Silvenit, finanční výkazy ttp://www.uralkali.com/eng/investors/financial_performance/?year=2009

Tato práce byla stažena z webové stránky Bank of Abstracts http://www.vzfeiinfo.ru ID díla: 27862

APLIKACE

Příloha 1

Rozvaha

Pokračování přílohy 1

Dodatek 2

Zpráva o ziskech a ztrátách

Pokračování přílohy 2

Publikováno na Allbest.ru

Podobné dokumenty

Základní prvky a ukazatele pro hodnocení kapitálové struktury podniku. Charakteristika činností a analýza prvků kapitálové struktury na příkladu Almetyevskoe UTT-1 LLC. Metody a směry optimalizace kapitálové struktury zkoumaného podniku.

práce, přidáno 03.06.2012


Význam vlastního kapitálu v činnosti organizace, metody optimalizace její struktury. Analýza vlastního kapitálu KamAZ as, jeho dynamika a efektivita využití. Doporučení pro zlepšení struktury vlastního kapitálu.

práce v kurzu, přidáno 17.10.2013


Podstata, cíle a cíle tvorby podnikového kapitálu, typy modelů jeho struktury, metodické přístupy k hodnocení. Organizační a ekonomická charakteristika zkoumaného podniku, stanovení jeho tržní hodnoty, optimalizace kapitálu.

práce v kurzu, přidáno 12.05.2014


Utváření racionální kapitálové struktury podniku jako stanovení nejvýhodnějšího poměru mezi vlastními a cizími zdroji financování. Kvantitativní metody pro nalezení optimálního hotovostního schématu. Provádění analýzy EBIT.

práce v kurzu, přidáno 30.01.2011


Tvorba kapitálu akciové společnosti. Podstata ceny kapitálu a metodika jejího výpočtu. Vážený průměr nákladů kapitálu. Kapitálová struktura a metody její optimalizace. Závěr o finanční situaci podniku na příkladu Confetprom LLC.

práce v kurzu, přidáno 25.03.2015


Hlavní cíle a cíle optimalizace kapitálové struktury organizace. Modigliani-Millerova teorie. Tradiční a kompromisní přístupy ke struktuře kapitálu. Stanovení nákladů na hlavní zdroje financování. Vážený průměr nákladů kapitálu.

práce v kurzu, přidáno 09.10.2011


Studium složení a kapitálové struktury konkrétního podniku, zvažování různých přístupů k určení optimální kapitálové struktury. Výpočet poměru vlastního a cizího kapitálu a také optimální kapitálové struktury daného podniku.

práce v kurzu, přidáno 23.12.2012


Teoretické základy pro optimalizaci kapitálové struktury za účelem finančního ozdravení podniku. Kapitálová struktura a faktory jejího vzniku. Metody a fáze optimalizace kapitálové struktury. Analýza finanční situace a kapitálové struktury OJSC "SNHZ".

práce v kurzu, přidáno 28.04.2014


Podstata kapitálové struktury, koncepce řízení kapitálu. Metodika výpočtu celkového kapitálu. Analýza složení, struktury a poměrů vlastního a cizího kapitálu JSC "Stirol Pak", hlavní směry pro zvýšení efektivity jejich využití.

práce v kurzu, přidáno 09.08.2010


Empirická analýza utváření kapitálové struktury na vzorku moderních ruských společností. Popis regresního modelu. Volatilita provozního zisku a metoda maximalizace návratnosti vlastního kapitálu. Posouzení efektu finanční páky.

Pokud si firma může být jistá, že bude generovat zisky, pak pravděpodobně dojde k čisté daňové úspoře díky půjčkám. Ale pro firmy, které mají malou šanci generovat zisky dostatečné k tomu, aby mohly využívat ochranu daně z příjmu právnických osob, poskytují půjčky malé, pokud vůbec nějaké, čisté daňové výhody.

R. Breschi, S. Myers

Na Obr. Obrázek 5.4 ukazuje nejčastěji používané přístupy moderní finanční analytiky pro zdůvodnění výše vypůjčeného kapitálu přijatelného pro společnost (neustále využívané placené vypůjčené zdroje financování). Optimální výše dluhu je ta, která maximalizuje objektivní funkci. Z hlediska finanční analýzy a řízení jsou důležité tyto finanční funkce:

■ maximalizace tržní hodnoty akcionáře nebo celkového investovaného kapitálu;

■ maximalizace hodnoty stakeholderů (tj. výhod všech vlastníků kapitálu, finančního i nefinančního);

■ maximalizace zisku vlastníků (ukazatel EPS) při zachování určité úrovně finanční stability;

■ minimalizace rizik nebo udržení rizika provádění činností na určité pevné úrovni.

V závislosti na volbě účelové funkce finanční řízení pracovníci finanční a ekonomické služby společnosti nebo finanční poradci si zdůvodní pro společnost přijatelnou výši průběžně využívaného dluhového financování.

Rýže. 5.4.

Modely WACC a AGC jsou postaveny na předpokladu maximalizace tržní hodnoty společnosti. V Modely WACC předpokládá se, že maximálního nákladového bodu je dosaženo minimalizací nákladů kapitálu. To vám umožní sestavit algoritmus pro zvažování scénářů různé významy finanční vliv. V Modely AGC pozornost je věnována vlivu finanční páky na výši daňových výhod a mimoprovozních nákladů (přímých i nepřímých) práce s cizím kapitálem. Modely vyvažování rizika a výnosů kladou důraz na hodnocení rizik a budování udržitelných úrovní dluhu pro udržení solventnosti.

Hlavní bariérou práce s dluhovým kapitálem je volatilita provozních zisků a vysoké operační riziko. V praxi lze v rámci této oblasti finančního modelování implementovat dvě metody: páku a volatilitu EBIT. Obecnou myšlenkou metod je, že čím významnější jsou faktory operačního rizika, tím nestabilnější (v odborném finančním jazyce - volatilní) prognózované hodnoty provozního zisku (EBITDA, EBIT) a tím méně může společnost převzít další finanční riziko a tím menší finanční páka by měla být.

Myšlenka za tím způsob aplikace páky - přítomnost přijatelné úrovně celkového rizika, které je výsledkem společného vlivu (překrytí) faktorů provozního a finančního rizika. Kvantitativně je celkové riziko vyjádřeno větší nestabilitou očekávaného čistého zisku ve srovnání s očekávanou variabilitou výnosů. Důvodem větší nestability je přítomnost fixních nákladů ve struktuře nákladů společnosti. Kvantitativně se hodnoty pákového efektu počítají pomocí vzorce elasticity.

Podívejme se na způsob použití pákového efektu na příkladu.

Firma Hot Blood, výrobce motorových olejů, ročně prodá cca 90 tisíc t. Při této úrovni tržeb provozní zisk (EBIT) v průměru 50 milionů USD a odhadovaný související pákový efekt na vykázané tržby je 2,1 (proto je elasticita čistého příjmu vůči změně příjmů 2,1).

Vlastníci společnosti považují hodnotu konjugovaného pákového efektu na úrovni 2,1 za optimální, neboť při takovém kolísání čistého zisku bude společnost schopna poskytovat platby na prioritní akcie a pokračovat v investičních a sociálních programech. Pokud je například přijatelná volatilita (nestabilita, proměnlivost) čistého zisku vlastníky odhadnuta na 25 % a marketéři předpovídají variabilitu poptávky po produktech a podle toho i tržby na úrovni 52 % toho, čeho bylo dosaženo, pak efekt souvisejícího pákového efektu pro společnost se odhaduje na 2,1 (52/25). Vyšší hodnota související páky bude znamenat potenciál nedostatečného zisku pro další provoz.

Dluhový kapitál společnosti se skládá z dluhopisů ve výši 24 milionů USD (hodnota rozvahy) s 12% kuponovou sazbou (pro zjednodušení budeme předpokládat, že půjčka je trvalá). Vedení zvažuje možnost instalace nové výrobní linky, která by nahradila opotřebovanou starou. Tato náhrada nepovede ke zvýšení objemu výroby nebo změně kvality, ale změní se struktura nákladů, což ovlivní efekt provozní páky.

K zodpovězení otázky, zda společnost může zvýšit úroveň zadlužení a financovat investiční rozhodnutí vypůjčenými prostředky, je nutné pochopit, jak se změní struktura nákladů a zda se zvýší operační riziko společnosti. U pákové metody je operační riziko diagnostikováno koeficientem elasticity provozního zisku, tzn. provozním pákovým efektem (ELE).

Provozní pákový efekt v bodě (2 objem prodeje lze vypočítat pomocí vzorce

Kde R - cena produktu; PROTI - specifické variabilní náklady; fixní náklady.

Tento vzorec ukazuje, o jaké procento se provozní zisk změní, pokud se tržby změní o 1 %. EOR lze také vypočítat pomocí vzorce

Provozní pákový efekt = Mezní příjem / Provozní zisk = (Provozní zisk + Fixní náklady) / Provozní zisk.

Předpokládejme, že nová provozní páka bude 1,9. Změna pákového efektu je spojena se změnou struktury nákladů. Při absenci fixních nákladů je efekt provozní páky roven 1 (1% změna objemu prodeje a výnosů ve stálých cenách vede k 1% změně provozního zisku). Čím větší je podíl fixních nákladů, tím vyšší je hodnota EER. S rostoucími fixními náklady se tedy provozní zisk stává citlivějším na faktory operačního rizika.

Před přijetím projektu činily roční platby vypůjčeného kapitálu 12 % z 24 milionů USD, tzn. 2,88 milionu dolarů

Pro danou společnost bude po přijetí projektu provozní pákový efekt 1,9. Protože 1,9 = mezní příjem / /50 = 1,9, pak mezní příjem (rozdíl mezi výnosy a variabilními náklady) je 95 milionů USD.

Aby konjugovaný pákový efekt (ELE) zůstal na úrovni 2,1, musí být splněn následující poměr: 95 / (Provozní zisk - Finanční platby) = 2,1 = ELE.

Připomeňme, že ESR ukazuje, o kolik procent se změní čistý zisk, když se objem výroby (výnos z prodeje) změní o 1 %. Pro výpočet ESR můžete použít následující vzorce:

Konjugovaný pákový efekt = mezní příjem / (výnosy - náklady (provozní a finanční)) = (PQ vQ)/(PQ - f)Q - F - I) = = (EBIT + F)/(EBIT- /);

Konjugovaný pákový efekt = (provozní pákový efekt) (finanční pákový efekt),

kde vliv finanční páky (EF) se rovná procentuální změně čistého zisku na 1% změnu provozního zisku, tzn. ukazuje, jak citlivý je čistý zisk na provozní zisk.

Poměr ESR je spokojen s hodnotou ročních finančních plateb na úrovni 4,76 mil. USD, což převyšuje finanční zátěž na zisk, která byla před přijetím projektu. Projekt, který snižuje provozní páku, tedy umožňuje zvýšení ročních finančních odlivů o 1,88 mil. USD. Pokud budou zachovány podmínky pro půjčování (a budou ignorovány náklady agentury a náklady na bankrot), může být vypůjčený kapitál společnosti navýšen o 15,66 mil. USD (1,88 /0,12).

Druhý z možných přístupů k odůvodnění výše dluhové zátěže na základě analýzy faktorů operačního rizika (těch, které vedou k nestabilitě očekávaného provozního zisku) se někdy nazývá metoda volatility (variability) provozního zisku.

Metoda volatility EBIT (provozního zisku). umožňuje určit přijatelnou míru zadlužení v kapitálové struktuře společnosti na základě přijatelné pravděpodobnosti finančních potíží (bankrotu), která je stanovena na základě přání vlastníků. Pro aplikaci této metody není nutné, aby akcie společnosti byly kotovány na trhu. Nezbytnou informací je posouzení volatility provozního zisku na základě minulých dat (statistická základna pro společnost nebo odvětví) nebo podle expertních odhadů s přihlédnutím k analýze změn na trhu v budoucnosti. Předpokládá se, že pravděpodobnost bankrotu a finanční tísně závisí pouze na volatilitě provozních zisků. Čím nestabilnější jsou zisky společnosti, tím vyšší je pravděpodobnost neschopnosti splácet své dluhy a upadnutí do platební neschopnosti.

Pro danou úroveň pravděpodobnosti bankrotu je stanovena cílová úroveň finanční páky podniku. Pokud je míra finanční páky větší než maximální přípustná, jsou vydána doporučení k jejímu snížení. Pokud je skutečná úroveň finanční páky menší než přijatelná, zvažují se možnosti jejího zvýšení.

Finanční potíže mohou nastat, když EVIT< DR v uvažovaných okamžicích (EVIT- hodnota provozního zisku, NEBO - dluh a úroky splatné v daném období).

Pravděpodobnost finančních potíží při dané výši dluhu

Kvantitativně se pravděpodobnost vypočítá pomocí Studentova rozdělení s (a - 1) stupni volnosti, přičemž se bere v úvahu vliv následujících parametrů:

Tady EBIT- průměrný zisk EVYY=1.EVYY1 / A; DP- ukazatel dluhového zatížení zisku; y2 - rozptyl zisku, y2 =Ts£W7/- EVTG /(u-1); P- počet období (roků), za které jsou známy hodnoty zisku.

1. Je specifikována přijatelná pravděpodobnost finančních potíží.

FRIT-DP

• 2. Hodnota ukazatele se vypočítá jako hodnota inverzní Studentovy distribuční funkce s (P - 1) stupně volnosti od přijatelné pravděpodobnosti finančních potíží. Volatilita provozního zisku se obvykle posuzuje pomocí účetních výkazů za řadu posledních let fungování společnosti.
• 3. Stanoví se ukazatel dluhového zatížení zisku (DP) na základě zjištěné hodnoty EVGG-RR Jsou vypočteny přijatelné výše dluhu a finanční páka.

Důležitým prvkem analýzy je tabulka shody mezi pravděpodobností úpadku a úvěrovým ratingem (tabulka 5.3).

Tabulka 5.3.

Ukážeme si použití metody volatility EB1Tna číselný příklad.

Zisk regionálního výrobce cukrovinek nabral na základě účetní závěrky za předchozí roky hodnoty uvedené v tabulce. 5.4.

Tabulka 5.4. Dynamika zisku regionálního výrobce cukrovinek v letech 2002-2004, miliony rublů.

Bilanční hodnota vlastního kapitálu je 1890 milionů rublů. Metoda umožňuje formulovat doporučení ohledně přípustné výše vypůjčeného kapitálu.

Pokud je pravděpodobnost nezaplacení stanovena na 7,3 % (což odpovídá úvěrovému ratingu BV+), pak metoda umožňuje:

• 1) vypočítat (EEBIT-DP)/SD = 2,321355;
• 2) určit výši přijatelných ročních úrokových plateb nebo kritickou úroveň ročních plateb (zvratná platba dluhu), rovnající se 96,87062;
• 3) v souladu s úvěrovým ratingem (na základě úrovně pravděpodobnosti finančních potíží) odhadnout rozpětí firemního selhání (výnosové rozpětí) na bezrizikový výnos. Úvěrový rating BB+ odpovídá spreadu 2 %, proto při bezrizikovém výnosu 8,5 % bude přijatelná hodnota požadovaného výnosu z vypůjčeného kapitálu 10,5 %;
• 4) simulace práce na vypůjčeném kapitálu v nekonečném časovém období, výpočet maximální přípustné výše dluhu pro společnost pomocí vzorce trvalé anuity:

= /0L05 = 922,577. Na základě rozvahového ocenění vlastního kapitálu ve výši 1 890 milionů RUB. finanční páka bude 49 % jako poměr dluhu k vlastnímu kapitálu a 32,8 % jako podíl cizího kapitálu na celkovém kapitálu společnosti. Ukažme si, jak se změní doporučení ohledně finanční páky s dalšími přijatelnými hodnotami pravděpodobnosti finančních potíží (tabulka 5.5).

Tabulka 5.5.

Uvažujme další příklad výpočtu optimální výše dluhu pomocí metody volatility provozního zisku. V tabulce Obrázek 5.6 ukazuje, jak se v průběhu let měnil provozní zisk společnosti „Children's Age“ LLC, výrobce dětského oblečení.

Tabulka 5.6. Dynamika zisku společnosti "Children's Age" LLC

	Provozní zisk (EBIT), tisíc dolarů	Změna provozního zisku podle roku, %
Průměrná hodnota
Volatilita (směrodatná odchylka)

V roce 2007 hodnota EBITDA je 4900 tisíc dolarů Společnost plánuje pracovat s vypůjčeným kapitálem a ročně plánuje splatit 10 % vypůjčených prostředků. Výše ročních splátek tedy zahrnuje jak úroky z vypůjčených prostředků (úroková sazba je 11 %), tak splátku části „úvěrového orgánu“. Vlastníci stanovili přijatelnou míru rizika (jako pravděpodobnost nesplácení závazků) na 10 %.

Směrodatná odchylka zisku je 26,21 %. ^-statistický ukazatel odpovídající dané úrovni rizika je 1,645.

Kritickou výši splátek cizího kapitálu pro společnost pro rok 2007 zjistíme z následujícího poměru:

Roční kritické platby pro společnost = EBITDA – EBITDA (Ukazatel ^-statistiky) SBh:nn= (4900 - 4900 x 1,645 - 0,2621) = 4900 - 2112,65 = 2787,3.

Přijatelná hodnota vypůjčeného kapitálu (optimální úroveň dluhu) bude: 2787,3 / (0,11 + 0,1) = 13272,86.

Klíčová slova

STRUKTURA / KAPITÁL / / DLUHOVÁ ZÁTĚŽ / ÚVĚROVÁ KAPACITA/ VÝPŮJČNÍ KAPACITA / VOLATILITA

anotace vědecký článek o ekonomii a podnikání, autor vědecké práce - Zadorozhnaya A.N.

Předmět. V příspěvku jsou uvedeny metody pro stanovení dluhové zatížení vytvořit optimální úvěrové portfolio, které pomůže zvýšit hodnotu společnosti. Jak ukazuje praxe, jediná pravda univerzální řešení neexistuje žádná volba optimalizačních kritérií dluhové zatížení je součástí finanční politiky každé konkrétní společnosti. Cíle. Studium modelů pro doložení optimální kapitálové struktury na základě objektivní funkce riziko-výnos: metoda volatility EBIT, model analýzy EBIT-EPS. Metodologie. Analýza vývoje teorií kapitálové struktury po zveřejnění Millerovy Modiglianiho věty dává důvod tvrdit, že praktická realizace výsledků teoretických studií utváření kapitálové struktury stále působí potíže. Pro analýzu možného praktického využití modelů optimální úrovně dluhu s funkcí cíl riziko-výnos byla testována metoda volatility EBIT a model analýzy EBIT-EPS na příkladu PJSC Rostelecom. Výsledek. Výsledky studie nám umožňují dospět k závěru, že výpočet úvěrová kapacita, odpovídající optimální úrovni dluhové zatížení, může být nástrojem pro řízení finanční flexibility firmy. Výsledky testování metody volatility EBIT pro PJSC Rostelecom nám umožnily dospět k závěru, že aktuální úroveň dluhové zatížení je v přijatelných mezích a modeluje pravděpodobnost selhání při různých kombinacích kapitálové struktury. Závěry a význam. Analytický model EBIT-EPS pro posouzení možnosti financování pro transakci zpětného odkupu nám umožnil odhadnout finanční hranici rentability a určit variantu financování transakce, která maximalizuje zisk na akcii (EPS). Nehledě na to, že modely uvedené v práci pro stanovení optimální úrovně dluhové zatížení mají řadu nevýhod, získané výsledky umožňují finančnímu managementu činit informovanější rozhodnutí v oblasti řízení kapitálové struktury.

související témata vědecké práce o ekonomii a podnikání, autor vědecké práce - Zadorozhnaya A.N.

• Postup pro stanovení dluhového zatížení společnosti

  2014 / Zadorozhnaya A.N.

• Stanovení optimální kapitálové struktury: od trade-off teorií k APV modelu

  2015 / Zadorozhnaya A.N.

• Empirické testování kompromisního přístupu k řízení kapitálové struktury

  2019 / Podshivalova Maria Vladimirovna, Plekhanova Irina Sergeevna

• Specifika hodnocení vážených průměrných nákladů na kapitál úvěrové organizace a metody jejich optimalizace

  2017 / Evdokimova S.S., Bondarenko S.A.

• Stanovení optimální kapitálové struktury ruských společností na příkladu OJSC Magnit a OJSC Lukoil

  2014 / Kalimulin M. M., Menshova N. A., Usok I. M., Shakhmatova E. S., Shvetsov D. O., Shipulina Yu. S.

• Modelování kapitálové struktury OJSC Silvinit

  2011 / Belozerov Igor Aleksandrovich, Nikityuk Marina Borisovna, Nikolaeva Maria Sergeevna, Petrunina Tatyana Vladimirovna, Sukhanova Maria Sergeevna

• Analýza dopadu kapitálové struktury high-tech společnosti na její zisk na akcii pomocí modelu EBIT-EPS na příkladu Honeywell International Corporation

  2018 / Sokoljanskij Vasilij Vasilievič, Khvetskovich Nikita Aleksandrovich, Zabirova Maria Dmitrievna

• Vliv způsobů financování inovativního projektu na cenu akcií

  2015 / Bahramov Jurij Muminovič, Gluchov Vladimir Viktorovič

• Posouzení optimální kapitálové struktury společností OJSC Uralkali a kali&salz Ag

  2008 / Anyukhina Irina Mikhailovna, Ivaninsky Ilya Olegovich, Kataeva Ekaterina Vadimovna, Ozornina Olga Viktorovna, Serebryansky Dmitrij Valerievich, Schmidt-rost Michael

• Finanční páka, ziskovost a oborová specifičnost: empirická studie fúzí a akvizic (překlad D. Kokoreva)

  2011 / Agliardi Elettra, Lukyanova Irina

Postup aplikace metody volatility EBIT a analytického modelu EBIT-EPS v procesu finančního rozhodování

Význam Článek představuje metody hodnocení dluhové zátěže za účelem vytvoření optimálního úvěrového portfolia, které zvýší hodnotu podniku. Jak ukazuje praxe, všestranné a správné řešení neexistuje a každá konkrétní společnost by si měla ve své finanční politice stanovit, jak volit kritéria pro optimalizaci své dluhové zátěže. Cíle Výzkum zkoumá modely pro doložení optimální struktury kapitálu prostřednictvím kompromisu mezi rizikem a výnosem: metoda volatility EBIT, metoda analýzy EBIT-EPS. Metody Analyzoval jsem, jak se vyvíjely teorie kapitálové struktury poté, co se objevila Modigliani-Millerova teorie, a zjistil jsem, že výsledky teoretických výzkumů formování kapitálové struktury je stále obtížné prakticky realizovat. Testoval jsem metodu volatility EBIT a model analýzy EBIT-EPS a na případu společnosti Rostelecom jsem analyzoval, zda lze model optimálního dluhového zatížení prakticky aplikovat ve vztahu k funkci kompromisu mezi rizikem a výnosem. Výsledky Výpočet podnikové dluhové kapacity, která koreluje s optimálním dluhovým zatížením, je nástrojem pro řízení finanční flexibility podniku. Výsledek metody volatility EBIT umožňuje zahrnout, že současné dluhové zatížení je v únosných mezích, a modelovat pravděpodobnost selhání pro různé kombinace kapitálové struktury. Závěry a relevance Model analýzy EBIT-EPS umožňuje vyhodnotit finanční hranici rentability a určit možnost financování transakce tak, aby byl odvozen maximální zisk na akcii. Bez ohledu na to, že článek uvádí optimální modely dluhového zatížení, které mají určité slabiny, mohou výsledky pomoci finančním manažerům přijímat rozumná rozhodnutí o řízení kapitálové struktury.

Text vědecké práce na téma „Postup použití metody volatility EBIT a modelu analýzy ebit-eps při finančním rozhodování“

ISSN 2311-8768 (online) ISSN 2073-4484 (tisk)

Oceňovací a oceňovací činnost

JAK POUŽÍVAT METODU VOLATILITY EBIT A MODEL ANALÝZY EBIT-EPS PŘI FINANČNÍM ROZHODOVÁNÍ

Anna Nikolaevna ZADOROZHNAYA

Kandidát ekonomických věd, docent katedry financí, úvěru, účetnictví a auditu, Omská státní dopravní univerzita, Omsk, Ruská Federace [e-mail chráněný]

anotace

Předmět. V příspěvku jsou uvedeny metody stanovení dluhové zátěže pro vytvoření optimálního úvěrového portfolia, které pomůže zvýšit hodnotu společnosti. Jak ukazuje praxe, neexistuje jediné správné univerzální řešení a volba kritérií pro optimalizaci dluhové zátěže je součástí finanční politiky každé konkrétní společnosti.

Cíle. Studium modelů pro doložení optimální kapitálové struktury na základě objektivní funkce riziko-výnos: metoda volatility EBIT, model analýzy EBIT-EPS. Metodologie. Analýza vývoje teorií kapitálové struktury po zveřejnění Modiglianiho-Millerova teorému dává podklady k tvrzení, že praktická realizace výsledků teoretických studií utváření kapitálové struktury stále působí potíže. Pro analýzu možného praktického využití modelů optimální úrovně dluhu s funkcí cíle riziko-výnos byla testována metoda volatility EBIT a model analýzy EBIT-EPS na příkladu PJSC Rostelecom. Výsledek. Výsledky studie umožňují dospět k závěru, že výpočet úvěrové kapacity odpovídající optimální míře dluhového zatížení může být nástrojem pro řízení finanční flexibility podniku. Výsledky testování metody volatility EBIT pro PJSC Rostelecom nám umožnily dospět k závěru, že současná úroveň dluhového zatížení je v přijatelných mezích a modelovat pravděpodobnost selhání pro různé kombinace kapitálové struktury. Závěry a význam. Analytický model EBIT-EPS pro posouzení možnosti financování pro transakci zpětného odkupu nám umožnil odhadnout finanční hranici rentability a určit variantu financování transakce, která maximalizuje zisk na akcii (EPS). I přesto, že modely uvedené v práci pro stanovení optimální úrovně dluhového zatížení mají řadu nedostatků, získané výsledky umožňují finančnímu managementu činit informovanější rozhodnutí v oblasti řízení kapitálové struktury.

© Vydavatelství FINANCE a KREDIT, 2015

Historie článku:

Přijato 8. 5. 2015 Schváleno 26. 8. 2015

MDT 658.14.17

Klíčová slova: struktura, kapitál, dluhová zátěž, úvěrová kapacita, volatilita

Nejdůležitější oblastí podnikové politiky je rozhodování související s postupy financování. Kombinace různých zdrojů finančních zdrojů určují současnou kapitálovou strukturu společnosti, která následně ovlivňuje finanční stabilitu a bonitu organizace. Nalezení optimální kapitálové struktury zůstává v moderním finančním řízení stále nevyřešeným problémem.

Základy moderní teorie kapitálové struktury společnosti byly poprvé nastíněny v roce 1958 v klasické práci F. Modiglianiho a M. Millera „Cost of Capital, Corporate Finance and Investment Theory“. Základní věta (Věta 1)

Modigliani-Miller při absenci daní ze zisků a příjmů společností Jednotlivci, a také na základě řady předpokladů dokazuje, že tržní hodnota firmy nezávisí na struktuře jejího kapitálu a je určena mírou kapitalizace očekávaných příjmů ve firmách své třídy.

Oslabení zavedených předpokladů a předpokladů Modigliani-Millerova teorému dalo vzniknout několika teoretickým směrům, které se snaží ospravedlnit postup řízení finanční struktury podniků (tab. 1).

Zároveň je třeba poznamenat, že praktická realizace výsledků teoretických studií utváření kapitálové struktury stále působí potíže.

stůl 1

Evoluce teorií kapitálové struktury po Modigliani-Millerově teorému

Zakladatel

stručný popis

Relaxační předpoklady: zdanění a náklady na bankrot

Kompromisní teorie (statické a dynamické modely)

A. Kraus, R. Litzenberger (1973) Statistické modely H. DeAngelo, R. Mazulis (1980) . E. Kim (1982). M. Bradley, A. Gregg (1984) Dynamické modely E. Fischer, R. Henkel a J. Zencher (1989)

Statistické modely.

Optimální výše cizího kapitálu je stanovena tak, aby daňové výhody spojené se získáváním vypůjčených prostředků realizované v jednom období byly vyváženy náklady na konkurz.

Dynamické modely.

Kapitálová struktura je důsledkem neustále uplatňované finanční politiky a za optimální kapitálovou strukturu lze považovat takovou strukturu, ve které současná hodnota daňových štítů plně pokryje současnou hodnotu očekávaných nákladů konkurzu.

Uvolnění předpokladu: Informační asymetrie mezi emitenty a investory

Hierarchická teorie

Zdroje

financování

G. Donaldson (1961). S. Myers a N. Majluf (1984). In Krasker (1986). M. Narayanan (1988)

Informační asymetrie vede k určité hierarchii nákladů externího financování. Společnosti využívají nejprve interní zdroje financování, poté externí dluh a nakonec externí financování vlastním kapitálem. V rámci teorie hierarchie nelze určit jedinou variantu cílové (optimální) kapitálové struktury, které by se společnost snažila dlouhodobě dosáhnout. Krátkodobě je výše finanční páky dána deficitem vnitřních zdrojů financování

Signální modely

S. Ross (1977).

H. Leland a D. Pyle (1977).

R. Haykel (1982)

Management může využít kapitálovou strukturu jako signál pro externí investory, na jehož základě mohou tito získat informace o perspektivách rozvoje společnosti. Nárůst dluhové zátěže bude považován za signál udržitelnosti finanční situace společnosti a vysokou úroveň očekávaných peněžních toků, které umožní splácet dluhové závazky. Proto by při oznámení emise dluhových cenných papírů měla vzrůst tržní hodnota společnosti

Uvolnění předpokladu: Náklady na agenturu

Teorie agentur

M. Jensen, U Meckling (1975). S. Grossman, O. Hart (1982) 16]. M. Jensen (1986)

Poměrně často se přijatelná úroveň dluhového zatížení určuje na základě obecné praxe, zavedených proporcí v odvětví a srovnání s podobnými společnostmi. Tento přístup popisuje teorie informačních kaskád navržená S. Bikhchandani, D. Hirshleiferem a I. Welchem, která je založena na „stádním chování“ agentů. Vědci poznamenávají, že optimální strategií pro chování jednotlivce je opakovat jeho činy (nebo rozhodnutí).

předchůdci, kteří se ocitli v podobné situaci, bez ohledu na to, jaké osobní údaje mají. Na druhou stranu v podmínkách široké funkčnosti a omezených časových zdrojů pro řízení, stejně jako při absenci jasných modelů, může být takový přístup oprávněný.

Je však třeba poznamenat, že řízení kapitálové struktury bude efektivnější, pokud bude ukazatelem dluhová kapacita

Obrázek 1

Metody stanovení optimální výše dluhové zátěže

charakterizující schopnost společnosti přilákat vypůjčené prostředky k financování svých aktivit, vypočítaná jako optimální výše dluhu, bude posouzena pomocí formalizovanějších modelů.

Z matematického hlediska je optimalizace nalezení extrému (minimální nebo maximální hodnoty) účelové funkce.

V závislosti na zvolené objektivní funkci jsou možné následující metody kvantitativního doložení úrovně dluhového zatížení a úvěrové kapacity podniku (obr. 1):

1) WACC model minimálních vážených průměrných nákladů kapitálu - optimální úrovně dluhového zatížení je dosaženo s minimálními kapitálovými náklady;

2) metoda upravené současné hodnoty podle S. Myerse (upravená současná hodnota, APV). Tato metoda, stejně jako model WACC, zahrnuje stanovení kapitálové struktury, při které bude hodnota společnosti maximální, s přihlédnutím k výhodám daňového štítu a nákladům finanční nestability;

3) Metoda volatility EBIT - umožňuje určit přijatelnou míru dluhového zatížení na základě pravděpodobnosti finančních potíží přijatelných pro společnost (pravděpodobnost nesplácení závazků). Předpokládá se, že pravděpodobnost selhání a volatilita provozního zisku jsou lineárně závislé;

4) model analýzy EBIT-EPS zahrnuje výběr kapitálové struktury, která bude maximalizovat zisk na akcii (EPS). Nezávislou proměnnou v tomto modelu je provozní zisk, tedy částka

která je dána mírou operačního rizika. Metoda porovnávání zdrojů financování zahrnuje konstrukci lineárního vztahu EBIT-EPS a výběr předpokládané hodnoty EBIT takové kapitálové struktury, která maximalizuje hodnotu EPS.

V rámci studie se budeme podrobněji zabývat druhou skupinou kvantitativních metod pro stanovení přijatelné úrovně dluhového zatížení, založených na použití optimální kombinace rizika a výnosu jako objektivní funkce (metoda volatility EBIT a model analýzy EBIT-EPS ).

Jak bylo uvedeno, metoda volatility provozního zisku EBIT1 zahrnuje stanovení přijatelné úrovně dluhu na základě dané pravděpodobnosti selhání. Ve zjednodušené verzi je prodlení vykládáno jako neschopnost dlužníka plnit povinnosti související s platbou úroků a splácením aktuální části dluhu. Jinými slovy, pravděpodobnost selhání lze definovat jako pravděpodobnost, že provozní EBIT nebude stačit na pokrytí úrokových plateb a splacení aktuální části dluhu, tzn.

kde EBITt je zisk před úroky a zdaněním v období t;

DP (Debt Payment) - splátky úroků a aktuální část dluhu splatná v období t.

V souladu s tím, čím vyšší je volatilita provozního zisku, tím vyšší je pravděpodobnost selhání. Tato metoda tedy umožňuje

1 Istomin V.S. Kvantitativní přístupy k analýze kapitálové struktury podniku // Bulletin of AmSU 2009. č. 47. S. 96-100.

částečně odstranit nedostatky modelu WACC. Předpokladem metody volatility EB1T je předpoklad normálního rozdělení provozního zisku a absence vztahu mezi finanční pákou a výší zisku.

S přihlédnutím k výše uvedenému lze pravděpodobnost defaultu p definovat jako

f (EV1G ShchV1T,

kde p je pravděpodobnost selhání;

ЕВ1Г - zisk před úroky a zdaněním;

BP - platby úroků a aktuální část dluhu.

Kvantitativně se pravděpodobnost vypočítá pomocí statistik, které mají inverzní Studentovo rozdělení s (n - 1) stupni volnosti:

tabulka 2

Pravděpodobnost selhání v závislosti na ratingu

Zdroj: .

kde EB1G je průměrný zisk před úroky a zdaněním;

l/s2 - směrodatná odchylka EB1T;

- ¿-Studentovo rozdělení s (n - 1) stupni volnosti;

n je počet období, pro které jsou známy hodnoty EB1T.

Obecný algoritmus metody volatility EVGG může být reprezentován jako sekvenční provádění akcí.

1. Je nastavena přijatelná hodnota pravděpodobnosti selhání společnosti. K tomuto účelu lze použít poměr bonity a pravděpodobnosti nesplácení (tabulka 2).

2. Na základě údajů z účetních závěrek společnosti za řadu předchozích období je vypočítán průměrný provozní zisk EB1T a také směrodatná odchylka.

3. Stanoví se hodnota jednostranně inverzní Studentovy distribuční funkce s (n-1) stupni volnosti od přijatelné pravděpodobnosti selhání, kde n je počet období, za která byly analyzovány ukazatele provozního zisku.

4. Na základě dané přijatelné pravděpodobnosti selhání, s přihlédnutím ke vzorci

Počítají se 4 DP (roční

výše úrokových plateb a splacení běžné části dluhu).

5. Přípustnou výši vypůjčeného kapitálu, stejně jako odpovídající finanční páku, lze určit pomocí kapitalizace roční částkaúrokové platby a splacení současné části dluhu BP. Jako míru kapitalizace můžete použít náklady na vypůjčený kapitál kd jako součet bezrizikové sazby a výchozího rozpětí:

kde B je přípustná (optimální) výše vypůjčeného kapitálu.

Tento model lze navíc použít v trochu jiné verzi. Na základě aktuální hodnoty dluhového zatížení vypočítejte pravděpodobnost nesplácení a výslednou hodnotu pak porovnejte s přípustnou (akceptovatelnou) pravděpodobností nesplácení pro společnost. Pokud dojde k překročení stanoveného limitu, měla by být přijata rozhodnutí managementu s cílem snížit finanční páku.

Podívejme se na postup pro výpočet optimální kapitálové struktury pomocí metody volatility EBGT pro PJSC Rostelecom, jednu z největších národních telekomunikačních společností v Rusku a Evropě, přítomnou ve všech

segmenty trhu komunikačních služeb a pokrývající více než 34 milionů domácností v Rusku.

Výsledky analýzy kapitálové struktury společnosti nám umožňují vyvodit následující závěry:

V roce 2014 došlo k výraznému snížení podílu cizího kapitálu ve struktuře zdrojů financování s převahou dlouhodobých závazků v jeho struktuře;

Hodnota finanční páky přesahuje jednu, tzn. cizí kapitál, i přes pokles jeho podílu, ve struktuře pasiv stále převyšuje vlastní kapitál;

Pozitivním trendem v roce 2014 je výrazný nárůst běžného ukazatele likvidity z 0,47 v roce 2013 na 0,62 v roce 2014 a také snížení deficitu čistého pracovního kapitálu.

I přesto, že finanční politika společnosti byla v roce 2014 konzervativnější, došlo ke zhoršení ukazatelů dluhové služby, které charakterizují i ​​míru finančního rizika. Provozní zisk je tak 2,7krát vyšší než běžné úrokové náklady (pro srovnání: v roce 2011 to bylo 4,1). Je však třeba poznamenat, že i přes negativní dynamiku této skupiny

koeficientů, jejich úroveň zůstává stále vysoká.

Pojďme provést srovnávací analýza ukazatele kapitálové struktury PJSC Rostelecom s jejími nejbližšími konkurenty: PJSC VimpelCom, PJSC MTS, PJSC Megafon (tabulka 4)

Podíl cizího kapitálu ve struktuře zdrojů financování konkurenčních společností výrazně převyšuje hodnotu PJSC Rostelecom. Podíl dlouhodobých závazků ve struktuře cizího kapitálu PJSC Rostelecom však zaostává za podobnými ukazateli nejbližších konkurentů, zejména PJSC Vimpelcom a PJSC MTS.

Je také třeba věnovat pozornost skutečnosti, že ukazatele likvidity a čistého pracovního kapitálu Rostelecom PJSC jsou výrazně nižší než průměrná úroveň konkurentů. Obdobná situace je s ukazateli dluhové služby.

Vzhledem k poměrně velkému rozptylu hodnot ukazatelů kapitálové struktury v tomto odvětví, jakož i dříve zaznamenaným nevýhodám používání průměrných (mediánových) hodnot odvětví jako měřítka pro odůvodnění rozhodnutí o kapitálové struktuře, se pokusíme používat formalizovanější modely, zejména metodu volatility EBIT.

Navzdory tomu, že na oficiálních stránkách společnosti jsou uvedeny konsolidované účetní závěrky sestavené v souladu s IFRS, bylo pro analýzu zvoleno období 2009 až 2014, a to v letech 2010-2011.

Tabulka 3

Ukazatele kapitálové struktury PJSC Rostelecom za období 2011-2014*

Ukazatel 2011 2012 2013 2014

Finanční pákový poměr TD/EQ 1,22 1,37 1,81 1,24

Poměr celkových pasiv k aktivům TD/TA 0,55 0,58 0,64 0,55

Poměr dlouhodobých závazků k aktivům LTD/TA 0,29 0,34 0,41 0,33

Ukazatel krytí dluhu ACR 1,95 1,79 1,60 2,04

Proudový poměr ČR 0,43 0,48 0,47 0,62

Čistý pracovní kapitál NWC, miliony RUB -75 230 -70 874 -71 208 -46 890

Poměr čistého dluhu k aktivům ND/TA 0,53 0,55 0,63 0,52

Indikátory dluhové služby

Ukazatel úrokového krytí vypočtený prostřednictvím EBIT, ICR 4,12 3,31 2,84 2,73

Ukazatel úrokového krytí vypočtený prostřednictvím hotovosti 5,82 5,94 5,42 5,06

tok z provozní činnosti ICR

* Vypočteno autorem na základě konsolidované účetní závěrky společnosti. Metodika výpočtu ukazatelů charakterizujících dluhovou zátěž společnosti je podrobněji popsána v autorově článku „Postup pro stanovení dluhové zátěže společnosti“ // Finanční analytika: problémy a řešení. 2014. č. 48. s. 39-50.

Tabulka 4

Porovnání ukazatelů kapitálové struktury PJSC Rostelecom s konkurencí v roce 2014.

PJSC PJSC PJSC Střední průmysl

Index *

"Rostelecom" "Vimpelcom" "MTS" "Megafon" znamená

Ukazatele složek kapitálové struktury

Finanční pákový poměr TD/EQ 1,24 2,56 2,59 1,90 -

Celkový poměr 0,55 0,72 0,71 0,66 0,67

závazky k aktivům TD/TA

Dlouhodobý poměr 0,33 0,49 0,48 0,40 -

závazky k aktivům LTD/TA

Ukazatele úrovně zajištění závazků aktivy

Ukazatel krytí dluhu 2,04 1,22 1,27 1,37 -

aktiv AČR

Proudový poměr ČR 0,62 0,78 1,11 0,88 1,07

Poměr nabídky -0,61 -0,28 0,10 -0,13 -1,11

vlastní cirkulující

NWC/CA fondy

Poměr čistého dluhu k aktivům 0,52 0,61 0,60 0,61 -

Indikátory dluhové služby

Ukazatel úrokového krytí vypočtený prostřednictvím EBIT, ICR 2,73 2,74 6,22 5,93 -

Poměr krytí 5,06 3,63 9,70 8,31

procent vypočítané přes

tok peněz z operačního sálu

činnosti ICR

* Údaje z Federální státní statistické služby. URL: http://www.httpgks.ru.

došlo k reorganizaci a fúzi s řadou společností. Ukazatele provozního zisku PJSC Rostelecom za analyzované období jsou uvedeny v tabulce. 5.

Vzhledem k tomu, že společnost má ratingové hodnocení Standard & Poor's BB+, je v souladu s tabulkou 2 pravděpodobnost selhání 16,63 %.Při této pravděpodobnosti selhání je hodnota jednostranného inverzního Studentova t-rozdělení s pěti stupni volnost byla: ¿2x0 1663,4 = 1,107. Přípustná roční hodnota

Tabulka 5

Ukazatele provozního zisku PJSC Rostelecom v letech 2009-2014, miliony rublů.

Rok Provozní zisk Průměrný provozní zisk Směrodatná odchylka

2009 50 053 50 930,83 7 391,92

výše úrokových plateb a splátky aktuální části dluhu DP bude:

EBIT - t4C = 50 930,83 - 1,07-7 391,92 = 42 004,65 milionů rublů.

Pro srovnání: v roce 2014 činily úrokové náklady společnosti 15 722 milionů RUB.

Posoudíme také pravděpodobnost selhání této společnosti v závislosti na úrovni finanční páky (tabulka 6).

Uvažujme 10 scénářů financování s podílem vypůjčeného kapitálu v rozmezí od 0 do 90 %.

Náklady na dluhové financování jsou definovány jako součet bezrizikové sazby s přihlédnutím k rizikové prémii země a rozpětí defaultu.

Jako bezriziková sazba byl použit výnos z amerických státních dluhopisů se splatností 10 let. Na začátku roku 2015 to bylo 2,25 %.

Aby bylo možné tuto hodnotu použít na ruskou společnost, byla provedena úprava

Tabulka 6

Odhad pravděpodobnosti selhání v závislosti na úrovni finanční páky pomocí metody volatility EBIT

Indikátorový scénář

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Vypůjčený kapitál D, % 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90

Vlastní kapitál E, % 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10

Finanční páka D/E 0,00 0,11 0,25 0,43 0,67 1,00 1,50 2,33 4,00 9,00

vhodnou finanční páku

Pravděpodobnost nesplácení, % 0,07 0,07 0,51 2,50 7,54 16,63 36,80 45 59,01 70

Vlastní kapitál E, 245 227

Vypůjčený kapitál, miliony rublů. 0 60 644 121 289 181 933 242 577 303 222 363 866 424 510 485 154 545 799

Bezriziková sazba, % 5,20 5,20 5,20 5,20 5,20 5,20 5,20 5,20 5,20 5,20

Kreditní rozpětí 0,40 0,40 0,70 1,20 1,75 3,25 5,00 6,00 7,00 8,00

Úroková sazba 5,60 5,60 5,90 6,40 6,95 8,45 10,20 11,20 12,20 13,20

Roční úrok 0 3 396 7 156 11 644 16 859 25 622 37 114 47 545 59 189 72 045

splátky dluhu v

Průměrná hodnota EBIT, miliony RUB. 50 930,83

Směrodatná odchylka EBIT, miliony rublů. 7,391,92

t-statistika 6,8901 6,4306 5,9220 5,3149 4,6093 3,4238 1,8691 0,4580 -1,1172 -2,8564

p-hodnota 0,0009 0,0014 0,002 0,0032 0,0058 0,019 0,12 0,666 1 1

na rozdílu úrovně inflace měřené deflátorem HDP na konci roku 2014 v Rusku (5,54 %) a USA (1,17 %)2. Bezriziková sazba rf tedy byla: 2,25 % ■ 105,54 % / 101,17 % = 2,35 %. Riziková prémie země CRP - 2,85 %.

Rozpětí defaultu bylo stanoveno v souladu s úvěrovým ratingem metodou A. Damodarana (tabulka 7).

Pro každou možnost financování je určena t-statistika a odpovídající p-hodnota s pěti stupni volnosti3, která odráží pravděpodobnost selhání. Získaná data jsou prezentována na Obr. 2.

Výsledky výpočtu umožňují zcela jasně poznamenat, že k výraznému nárůstu pravděpodobnosti nesplácení dochází při nárůstu podílu vypůjčeného kapitálu nad 60 %, proto lze tuto hodnotu považovat za kritickou úroveň při plánování zadlužení společnosti.

Hlavní nevýhoda metody volatility

2 Inflace, deflátor HDP (roční %) / Údaje Světové banky //. worldbank.org.

3 Počet pozorovaných hodnot EBIT je 6 (viz tabulka 5).

Tabulka 7

Ukazatele úrokového krytí a rozpětí defaultu pro velké průmyslové podniky, zveřejněné A. Damodaranem k 1.1.2015

100 000 – 0,199999 D 12

0,2 - 0,649999 C 10,00

0,65 – 0,799999 CC 8,00

0,8 - 1,249999 CCC 7,00

1,25 - 1,499999 B - 6,00

1,5 - 1,749999 B 5,00

1,75 - 1,999999 B+ 4,00

2,0 – 2,2499999 BB 3,25

2,25 - 2,49999 BB+ 2,75

2,5 – 2,999999 BBB 1,75

3,0 - 4,249999 A- 1,20

4,25 - 5,499999 A 1,00

5,5 - 6,499999 A+ 0,90

6,5 - 8,499999 AA 0,70

8,50 - 100 000 AAA 0,40

Zdroj: Damodaran online // www.damodaran.com.

provozní zisk EBIT je takový, že hodnocení je založeno na historických datech a nebere v úvahu možné změny v externím

Obrázek 2

Pravděpodobnost nesplácení v závislosti na podílu cizího kapitálu ve struktuře zdrojů financování, %

Pravděpodobnost selhání

prostředí a vyhlídky na budoucí rozvoj společnosti. S vysokou volatilitou ziskových ukazatelů se spolehlivost tohoto modelu prudce snižuje. Navíc zavedený předpoklad, že kapitálová struktura nemá vliv na volatilitu provozního zisku, nemusí vždy odpovídat realitě.

Zároveň je vhodné poznamenat, že vypočítaná úvěrová kapacita odpovídající optimální míře dluhového zatížení by neměla být vnímána jako dogma, ale jako nástroj řízení finanční flexibility společnosti.

Podobně jako model volatility EBIT i model analýzy EBIT-EPS odhaduje optimální kapitálovou strukturu pomocí optimální kombinace rizika a výnosu jako cílové funkce.

V rámci modelu EBIT-EPS bude optimální kapitálová struktura takový poměr mezi vlastními a vypůjčenými prostředky, který dosahuje maximální hodnoty čistého zisku na akcii EPS s minimálním finančním rizikem.

Koncepce této metody analýzy spočívá ve skutečnosti, že se určuje výše provozního zisku, při které bude zisk na akcii při dvou různých možnostech financování (na úkor vlastního kapitálu a na úkor vypůjčených prostředků) stejný.

Zisk na akcii je definován jako částka čistého zisku zbývajícího po úrocích, daních a dividendách z prioritních akcií, dělená počtem kmenových akcií společnosti v oběhu:

(1 - T) (EBIT -1) - Dn

kde EPS je částka zisku na kmenovou akcii;

T - sazba daně z příjmu;

EBIT - provozní zisk (zisk před úroky a zdaněním);

I - platby úroků;

n je počet kmenových akcií v oběhu.

Úroveň provozního zisku, při které se hodnota zisku na akcii shoduje s alternativními možnostmi kapitálové struktury, se obvykle nazývá „bod lhostejnosti“ nebo „kritický bod“ (bod zvratu; indiferenční bod)4. S provozními zisky nad indiferenčním bodem bude vyššího zisku na akcii dosaženo prostřednictvím větší finanční páky. V souladu s tím, kdy

"Teplova T.V. Corporate finance. M.: Yurayt, 2014. P 399.

provozní zisk pod „kritickým bodem“, vyšší hodnota EPS poskytne nižší hodnoty finanční páky.

„Indiferenční bod“ v modelu EBIT-EPS lze určit matematicky nebo graficky.

Jak bylo uvedeno, „bod lhostejnosti“ je hodnota EBIT, při které jsou částky čistého příjmu na akcii pro všechny možnosti financování stejné. Zapišme tuto podmínku prostřednictvím rovnosti:

(1 - T) (EBIT - p - Dnp

(1 - T) (EBIT -12) - Dn

(1 – T)(EBIT – II) – D (1 – T)(EBIT –12) – Du

kde EPS1 EPS2 je výše zisku na jednu kmenovou akcii;

T - sazba daně z příjmu;

I1 I2 - splátky úroků v závislosti na variantě financování;

n1 n2 - počet kmenových akcií v oběhu v závislosti na možnosti financování.

Jako každá metoda má i model analýzy EBIT-EPS své výhody a nevýhody. Mezi výhody patří možnost výběru kapitálové struktury a sestavení finančního plánu, který pomůže dosáhnout maximálního zisku na akcii. Model má však i nevýhody.

Za prvé, s ohledem na různé možnosti financování, model neumožňuje jejich kombinaci pro konečné rozhodnutí managementu. Jinými slovy, aplikace této metody analýzy se s rostoucím počtem alternativních možností financování výrazně ztěžuje. Model bude také nutné upravit, pokud společnost považuje za finanční nástroj konvertibilní dluhopisy nebo dluhopisy s opčními listy.

Za druhé, cílovou funkcí je maximalizovat zisk na akcii, nikoli tržní hodnotu společnosti. Maximalizace EPS ne vždy automaticky dosáhne základního

firemní cíl – maximalizace blahobytu vlastníků.

Za třetí, model analýzy je dosti statický a nezohledňuje vliv faktorů, jako je informační asymetrie na finančních trzích, a tedy signály pro investory, které mohou být způsobeny změnou kapitálové struktury.

Za čtvrté, v modelu analýzy EBIT-EPS není zahrnuto riziko. I když je dobře známo, že zvýšení finanční páky je často doprovázeno zvýšením rizika.

Hodnocení rizik lze do modelu zadat jedním z následujících způsobů.

1. Odhad pravděpodobnostního rozdělení provozního zisku (EBIT).

2. U možností zahrnujících dluhové financování porovnejte „bod lhostejnosti“ s nejpravděpodobnější hodnotou EBIT. Posouzení pravděpodobnosti situace, kdy EBIT bude pod „kritickým bodem“.

3. Posouzení rizik výpočtem finančního bodu zvratu EBIT* pro každou možnost financování:

kde EBIT* je částka provozního zisku (zisk před úroky a zdaněním) požadovaná k zaplacení úroků, daní a dividend z prioritních akcií;

I - platby úroků;

D - dividendy z prioritních akcií;

T - sazba daně z příjmu.

Čím vyšší je bod finanční zvratu, tím riskantnější lze tuto možnost financování považovat.

4. Zahrnutí rizika do analýzy změnou nákladů na vypůjčený kapitál v závislosti na finanční páce v rámci různých možností financování. Jak bylo uvedeno, úroková sazba závisí na úvěrovém ratingu společnosti a odpovídající pravděpodobnosti nesplácení.

Jako praktický příklad aplikace modelu analýzy EBIT-EPS uvažujme zpětný odkup akcií PJSC Rostelecom v roce 2014 pomocí dvou alternativních možností financování:

Prostřednictvím dluhového financování;

Kvůli čistému zisku.

Na mimořádné valné hromadě akcionářů bylo rozhodnuto o reorganizaci PJSC Rostelecom. Vlastníci kmenových a prioritních akcií mají právo požadovat, aby společnost zpětně odkoupila všechny nebo část jejich akcií, pokud hlasovali proti rozhodnutí o reorganizaci Rostelecom PJSC nebo se nezúčastnili hlasování o této otázce. Cena zpětného odkupu akcií bude:

Za jednu kmenovou akcii - 123,93 rublů;

Za jednu preferovanou akcii typu A -87,8 rublů.

S přihlédnutím k zákonným omezením (k odkupu nelze použít více než 10 % čistého majetku) může společnost odkoupit 6,4 % kmenových akcií a 13,7 % prioritních akcií typu A. Částka zpětného odkupu bude 23 161 milionů RUB .

Následující údaje byly převzaty z účetní závěrky PJSC Rostelecom, sestavené v souladu s IFRS k 31. prosinci 2013:

Provozní zisk před úroky a zdaněním EBIT za rok 2013 - 44 868 milionů RUB;

Běžné úrokové náklady - 15 800 milionů RUB;

Efektivní sazba daně z příjmu v roce 2013 je 24,87 %;

Čistý zisk v roce 2013 - 24 131 milionů rublů.

V souladu s dividendovou politikou společnosti je 10 % z čistého zisku ročně alokováno na výplatu dividend z prioritních akcií typu A.

Protože skutečné náklady na případné dluhové financování transakce zpětného odkupu nejsou známy, definujeme je jako součet bezrizikové sazby, rizikové prémie země a rozpětí defaultu.

Jako bezriziková sazba byl použit výnos z amerických státních dluhopisů se splatností 10 let. Na začátku roku 2014 činil 2,73 %. Pro uplatnění této hodnoty pro ruskou společnost byla provedena úprava o rozdíl v úrovni inflace měřené deflátorem HDP na konci roku 2013 (v Rusku - 5,9 %, v USA - 1,5 %)5.

5 Inflace, deflátor HDP (roční %) / Údaje Světové banky //. worldbank.org.

Tabulka 8

Srovnání zisku na akcii s alternativními možnostmi financování transakce Lyubask, miliony RUB.

Indikátor Možnost 1 Možnost 2

EBIT 44 868 44 868

Splátky úroků 15 800 17 711

Zůstatek ostatních výnosů a nákladů 3 051 3 051

Zisk před zdaněním 32 119 30 208

Daň z příjmu 7 988 7 513

Čistý zisk 24 131 22 695

Dividendy z prioritních akcií 2 413 2 270

EPS, třít. 8,67 8,15

Bezriziková sazba f tedy byla: 2,73 % ■ 105,9 % / 101,55 % = 2,85 %. Riziková prémie země (CRP) pro Rusko k 1. lednu 2014 byla odhadnuta na 2,4 %6. Vzhledem k tomu, že společnost má úvěrový rating Standard & Poor's BB+, výchozí spread bude 3 %7. Odhadované náklady na půjčku tedy budou 8,25 %.

Výpočet zisku na akcii EPS při financování zpětného odkupu pomocí vlastního kapitálu (varianta 1) a prostřednictvím dluhového financování (varianta 2) je uveden v tabulce. 8. V řádku „Úrokové platby“ pro druhou možnost financování se k běžným úrokovým nákladům přičítají úrokové platby ve výši 8,25 % z dluhového financování pro transakci zpětného odkupu.

Pokud tedy jako hodnotící kritérium zvolíme maximalizaci hodnoty EPS, pak se doporučuje provést odkup na vlastní náklady.

Abychom vyhodnotili možnou míru rizika, vypočítáme pro každou variantu bod finančního zvratu EBIT*. Zároveň i přes podmínky dividendové politiky pro výplatu dividend z prioritních akcií ve výši 10 % z čistého zisku je pro variantu 2 ponecháme beze změny:

EBIT-, = 17 711 +-= 20 922,77 milionů rublů.

Pokud vezmeme v úvahu kladné saldo ostatních příjmů a výdajů ve výši 3 051 milionů rublů, pak bodem finanční stability pro možnost 2 bude 17 872 milionů rublů, což je významné

6 Výchozí spready země a rizikové prémie // Damodaran online // www.damodaran.com.

7 Damodaran online // www.damodaran.com.

pod průměrným ročním provozním ziskem společnosti.

U první možnosti financování zpětného odkupu pomocí čistého zisku vycházíme ze skutečnosti, že úroveň čistého zisku musí odpovídat částce zpětného odkupu 23 161 milionů RUB. V souladu s tím je úroveň provozního zisku 46 627,89 milionů RUB, a pokud vezmeme v úvahu kladné saldo ostatních výnosů a nákladů ve výši 3 051 milionů RUB, pak EBITj* bude činit 43 577 milionů RUB.

K testování pravděpodobnosti poklesu provozního zisku pod finanční hranici rentability používáme jednovýběrový Studentův t-test. Jako hlavní data pro posouzení budeme analyzovat hodnoty ukazatelů provozního zisku za posledních šest let (viz tabulka 5).

Zaveďme předpoklad, že provozní zisk je modelován normálním rozdělením. S průměrnou hodnotou EBIT za posledních šest let 50 930,83 milionů rublů, standardní odchylka 7 391,92 milionů rublů. pro kritickou danou hodnotu Ebit* – 43 577 milionů rublů bude hodnota t-kritéria 2,2245.

Tabulková hodnota Studentova t-testu s pravděpodobností 95 % a počtem stupňů volnosti 5 odpovídá 2,57. Lze tedy potvrdit nulovou hypotézu o rovnosti matematického očekávání EBIT a bodu finančního zvratu. Jinými slovy, bod finančního zvratu spadá do intervalu spolehlivosti provozního zisku.

Lze tedy tvrdit, že metodika pro přijímání finančních rozhodnutí na základě kritéria maximalizace EPS není dokonalá. Pokus o zahrnutí hodnocení rizik do modelu EBIT-EPS naznačuje, že závěry získané během analýzy nelze považovat za jednoznačné. V souladu s tím je podle názoru autora vhodné použít tento analytický nástroj k posouzení míry citlivosti při porovnávání alternativních možností financování pro společnost.

Navzdory skutečnosti, že praxe používání formalizovanějších modelů pro stanovení optimální úrovně dluhového zatížení podniku (metoda volatility EBIT, model analýzy EBIT-EPS) uvedená v práci má řadu nevýhod, získané výsledky umožňují finančnímu managementu informovanější rozhodnutí v oblasti řízení kapitálové struktury.

Bibliografie

1. Modigliani F., Miller M. Náklady kapitálu, korporační finance a teorie investic // American Economic Review. 1958. Sv. 48. str. 261-297.

2. Modigliani F., MillerM. Kolik stojí společnost? Věta MM. M.: Delo, 2001. 272 ​​s.

3. Kraus A., Litzenberger R.H. Model státní preference optimální finanční páky // Journal of Finance. 1973. Sv. 33. S. 911-922.

4. DeAngelo H., Masulis R. Optimální kapitálová struktura při zdanění právnických a fyzických osob // Journal of Financial Economics. 1980. Sv. 8. S. 3-29.

5. Kim E.H. Millerova rovnováha, akcionářská páka na klientelu a optimální kapitálová struktura // Journal of Finance. 1982. Vol. 37. S. 301-323.

6. Bradley M., Gregg A. J., Kim E. H. O existenci optimální kapitálové struktury: teorie a důkazy // Journal of Finance. 1984. č. 3. P. 857-878.

7. Fischer E. O., Heinkel R., Zechner J. Dynamická volba kapitálové struktury: teorie a testy // Journal of Finance. 1989. č. 44. S. 19-40.

8. Donaldson G. Korporátní dluhová kapacita. Harvard University Press. Boston, 1961.

9. Myers S., Majluf N. Financování podniků a investiční rozhodnutí, když firmy mají informace, které investoři nemají // ​​Journal of Financial Economics. 1984. Sv. 13. S. 187-221.

10. Krasker W. Pohyby cen akcií v reakci na emise akcií pod asymetrickými informacemi // Journal of Finance. 1986. Sv. 41. S. 93-105.

11. Narayanan M. P. Debt versus equity under asymetrické informace // Journal of Financial & Quantitative Analysis. 1988. Sv. 23. S. 39-51.

12. Ross S. A. Určení finanční struktury: přístup k pobídkové signalizaci // The Bell Journal of Economics. 1977. Sv. 8. č. 1. S. 23-40.

13. LelandH., Pyle D. Informační asymetrie, finanční struktura a finanční zprostředkování // Journal of Finance. 1977. Sv. 32. str. 371-387.

14. Heinkel R. Teorie relevance kapitálové struktury za nedokonalých informací // Journal of Finance. 1982. Sv. 37. S. 1141-1150.

15. JensenM., Meckling W. Teorie firmy: Manažerské chování, náklady agentury a struktura vlastnictví // Journal of Financial Economics. 1976. Sv. 3. č. 4. S. 305-360.

17. Jensen M. Náklady agentury na volný peněžní tok, podnikové finance a převzetí // American Economic Review. 1986. Sv. 76. str. 323-329.

18. Bikhchandani S., Hirshleifer D., Welch I. Teorie výstřelků, módy, zvyků a kulturních změn jako informační kaskády // Journal of Political Economy. 1992. č. 100. S. 992-1026.

19. Bikhchandani S., Hirshleifer D., Welch I. Učení se z chování druhých: Konformita, výstřelky a informační kaskády // The Journal of Economic Perspectives. 1998. Sv. 12. č. 3. S. 151-170.

20. Myers S. Interakce podnikového financování a investičních rozhodnutí-důsledky pro kapitálové rozpočtování // Journal of Finance. 1974. Sv. 29. S.1-25.

21. Teplova T.V., Getalova A.S. Práce na vypůjčeném kapitálu: optimum dluhového zatížení společnosti: od teoretických konceptů k praktickému zdůvodnění modelu (část 2) // Corporate Finance Management. 2013. č. 5. S. 262-279.

22. Damodaran A. Aplikované podnikové finance. 3. vydání. Willey, 2010. 752 s.

23. Van Horn J. Základy finančního řízení. M.: Finance a statistika. 2003. 800 s.

24. Teplová T.V. Firemní finance. M.: Yurayt, 2014. 655 s.

ISSN 2311-8768 (Online) ISSN 2073-4484 (Tisk)

Hodnotící a hodnotící činnosti

POSTUP PRO UPLATNĚNÍ METODY VOLATILITY EBIT

A MODEL ANALÝZY EBIT-EPS V PROCESU FINANČNÍHO ROZHODOVÁNÍ

Anna N. ZADOROZHNAYA

Státní dopravní univerzita v Omsku, Omsk, Ruská federace [e-mail chráněný]

Historie článku:

Klíčová slova: struktura, kapitál, dluhová zátěž, výpůjční kapacita, volatilita

Význam Článek představuje metody hodnocení dluhové zátěže za účelem vytvoření optimálního úvěrového portfolia, které zvýší hodnotu podniku. Jak ukazuje praxe, všestranné a správné řešení neexistuje a každá konkrétní společnost by si měla ve své finanční politice stanovit, jak volit kritéria pro optimalizaci své dluhové zátěže.

Cíle Výzkum zkoumá modely pro doložení optimální struktury kapitálu prostřednictvím kompromisu mezi rizikem a výnosem: metoda volatility EBIT, metoda analýzy EBIT-EPS. Metody Analyzoval jsem, jak se vyvíjely teorie kapitálové struktury poté, co se objevila Modigliani-Millerova teorie, a zjistil jsem, že výsledky teoretických výzkumů formování kapitálové struktury je stále obtížné prakticky realizovat. Testoval jsem metodu volatility EBIT a model analýzy EBIT-EPS a na případu společnosti Rostelecom jsem analyzoval, zda lze model optimálního dluhového zatížení prakticky aplikovat ve vztahu k funkci kompromisu mezi rizikem a výnosem. Výsledky Výpočet podnikové dluhové kapacity, která koreluje s optimálním dluhovým zatížením, je nástrojem pro řízení finanční flexibility podniku. Výsledek metody volatility EBIT umožňuje zahrnout, že současné dluhové zatížení je v únosných mezích, a modelovat pravděpodobnost selhání pro různé kombinace kapitálové struktury. Závěry a relevance Model analýzy EBIT-EPS umožňuje vyhodnotit finanční hranici rentability a určit možnost financování transakce tak, aby byl odvozen maximální zisk na akcii. Bez ohledu na to, že článek uvádí optimální modely dluhového zatížení, které mají určité slabiny, mohou výsledky pomoci finančním manažerům přijímat rozumná rozhodnutí o řízení kapitálové struktury.

© Vydavatelství FINANCE a KREDIT, 2015

1. Modigliani F., Miller M. Náklady kapitálu, korporační finance a teorie investic. American Economic Review, 1958, roč. 48, č.p. 3, str. 261-297.

2. Modigliani F., Miller M. Skol"ko stoitfirma? TeoremaMM. Moskva, Delo Publ., 2001, 272 s.

3. Kraus A., Litzenberger R.H. Model státně preferované optimální finanční páky. The Journal of Finance, 1973, roč. 28, iss. 4, str. 911-922.

4. DeAngelo H., Masulis R. Optimální kapitálová struktura v rámci zdanění podniků a osob. Journal of Financial Economics, 1980, roč. 8, str. 3-29.

5. Kim E.H. Miller's Equilibrium, akcionářská páka na klientelu a optimální kapitálová struktura The Journal of Finance, 1982, svazek 37, vydání 2, s. 301-319.

6. Bradley M., Gregg A.J., Kim E.H. O existenci optimální kapitálové struktury: Teorie a důkazy. The Journal of Finance, 1984, roč. 39, č. 3, str. 857-878.

7. Fischer E.O., Heinkel R., Zechner J. Volba dynamické kapitálové struktury: Teorie a testy. The Journal of Finance, 1989, roč. 44, iss. 1, str. 19-40.

8. Donaldson G. Korporátní dluhová kapacita. Harvard University Press, Boston, 1961.

9. Myers S., Majluf N. Financování podniků a investiční rozhodnutí, když mají firmy informace, které investoři nemají. Journal of Financial Economics, 1984, roč. 13, iss. 2, str. 187-221.

10. Krasker W. Pohyby cen akcií v reakci na emise akcií v rámci asymetrických informací. The Journal of Finance, 1986, roč. 41, č. 1, str. 93-105.

11. Narayanan M.P. Dluh versus vlastní kapitál v rámci asymetrických informací. The Journal of Financial & Quantitative Analysis, 1988, sv. 23, č. 1, str. 39-51.

12. Ross S.A. Stanovení finanční struktury: pobídkový signální přístup. The Bell Journal of Economics, 1977, sv. 8, č. 1, str. 23-40.

13. Leland H., Pyle D. Informační asymetrie, finanční struktura a finanční zprostředkování. The Journal of Finance, 1977, roč. 32, č. 2, str. 371-387.

14. Heinkel R. A Theory of Capital Structure Relevance under Imperfect Information. The Journal of Finance, 1982, roč. 37, iss. 5, str. 1141-1150.

15. Jensen M., Meckling W. Teorie firmy: Manažerské chování, náklady agentury a struktura vlastnictví.

Journal of Financial Economics, 1976, roč. 3, č. 4, str. 305-360.

16. Grossman S., Hart O. Finanční struktura společnosti a manažerské pobídky. In: Ekonomika informací a nejistoty. Chicago, University of Chicago Press, 1982.

17. Jensen M. Agenturní náklady na volný peněžní tok, podnikové finance a převzetí. The American Economic Review, 1986, sv. 76, č.p. 2, str. 323-329.

18. Bikhchandani S., Hirshleifer D., Welch I. Teorie výstřelků, módy, zvyků a kulturních změn jako informační kaskády. Journal of Political Economy, 1992, roč. 100, č. 5, str. 992-1026.

19. Bikhchandani S., Hirshleifer D., Welch I. Učení se z chování druhých: konformita, výstřelky a informační kaskády. The Journal of Economic Perspectives, 1998, roč. 12, č. 3, str. 151-170.

20. Myers S. Interakce podnikového financování a investičních rozhodnutí – důsledky pro kapitálové rozpočtování.

The Journal of Finance, 1974, roč. 29, č. 1, str. 1-25.

21. Teplová T.V., Getalova A.S. Rabota na zaemnom kapitale: optimum dolgovoi nagruzki kompanii: ot teoreticheskikh kontseptsii k prakticheskim model"nym obosnovaniyam (chast" 2) . Upravlenie korporativnymi finansami = Corporate Finance Management, 2013, no. 5, str. 262-279.

22. Damodaran A. Applied Corporate Finance. 3. vydání. Willey, 2010, 752 s.

23. Van Horne J. Osnovy upravleniya finansami. Moskva, Finansy a statistika Publ., 2003, 800 s.

Zaplacený úrok v případě zpětného odkupu akcií bez navýšení dluhu;

Celkový počet kmenových akcií v oběhu po zpětném odkupu akcií z důvodu zvýšení dluhu;

Celkový počet kmenových akcií v oběhu po zpětném odkupu akcií bez zvýšení dluhu.

Porovnejme aktuální hodnotu provozního zisku (2011) a hodnotu v indiferenčním bodě:

Aktuální EBIT = 276 533 000 RUB, EBIT* = 282 940 124.

Hodnota v indiferenčním bodě převyšuje aktuální hodnotu provozního zisku. Podle metody EBIT-EPS měla společnost odmítnout možnost financování zpětného odkupu akcií prostřednictvím dluhového kapitálu, protože tato politika nemaximalizuje zisk na akcii.

Optimální finanční páka přijatá v rámci uvažované simulace minimalizuje hodnotu WACC. Hodnota firmy přitom dosahuje maxima při minimalizaci kapitálových nákladů. Hodnota WACC se vypočítá takto:

kde jsou náklady na vypůjčený kapitál;

náklady vlastního kapitálu;

sazba daně z příjmu;

Výše dluhového financování;

Tržní hodnota vlastního kapitálu;

Výše kapitálu.

Výše vlastního kapitálu se rovná součinu tržní hodnoty jedné akcie počtem akcií v oběhu. Vlastní kapitál společnosti přitom tvoří pouze kmenové akcie. Vypůjčený kapitál pro každý případ byl zjištěn prostřednictvím známých hodnot finanční páky a vlastního kapitálu. Splatné úroky byly vypočteny jako součin dluhového financování a nákladů na vypůjčený kapitál. Beta bez pákového efektu byla stanovena dříve pro společnosti vyrábějící lékařské produkty, páková beta byla zjištěna pomocí dříve používaného vzorce (6).

Výsledky výpočtu ukazují, že podle uvažované metody je optimální kapitálové struktury dosaženo, když je finanční páka rovna 30 %. Aktuální pákový poměr DIOD je 42,83 %, společnost by tedy měla oddlužit.

Metoda volatility provozního zisku umožňuje určit přijatelnou úroveň zadlužení v kapitálové struktuře společnosti na základě pravděpodobnosti finančních potíží (bankrotu). Předpokládá se, že pro volatilnější zisky společnosti je pravděpodobnější, že nebude schopna splácet své dluhy a upadne do insolvenční situace. Pro danou úroveň pravděpodobnosti bankrotu je stanovena cílová úroveň finanční páky podniku. Pokud je míra finanční páky větší než maximální přípustná, jsou vydána doporučení k jejímu snížení. Pokud je skutečná úroveň finanční páky menší než přijatelná, zvažují se možnosti jejího zvýšení.

Tabulka 10. Počáteční data JSC "DIOD"

Tabulka 11. Korespondence mezi pravděpodobností bankrotu a úvěrovým ratingem

	Pravděpodobnost selhání, %

	Výchozí rozpětí, %

Všechny potřebné výpočty pro společnost OJSC DIOD pomocí metody volatility provozního zisku jsou uvedeny v tabulce. 13.

Tabulka 13. Posouzení optimální kapitálové struktury JSC DIOD metodou volatility provozního zisku

Průměrná hodnota EBIT, rub.
Standardní odchylka EBIT
Pravděpodobnost selhání, % (tabulka 12)
Výchozí rozpětí, % (tabulka 13)
Interval spolehlivosti, %
t-statistika se 3 stupni volnosti pro spolehlivost. interval 85,4 %()
Výše přijatelných ročních úrokových plateb (DP), rub.
Bezrizikový výnos (), %
Požadovaná návratnost dluhu (), %
Maximální výše dluhu, rub.
Aktuální hodnota dluhu, rub.
Skutečná hodnota finanční páky, %
Maximální hodnota finanční páky, %

kde je průměrný provozní zisk;

Výše přijatelných ročních úrokových plateb;

Rozptyl provozního zisku;

T-statistika, která má Studentovo rozdělení s (n-1) stupni volnosti;

n je počet let, za které jsou známy hodnoty provozního zisku.

Změny provozního zisku byly analyzovány za 4 roky. Proto byla nalezena t-statistika, která měla Studentovo rozdělení se 3 stupni volnosti pro interval spolehlivosti 85,4 %, který byl vypočten jako (). Výše přijatelných ročních úrokových plateb nebo kritická úroveň ročních plateb byla určena podle vzorce (9):

Maximální přípustná výše dluhu pro společnost byla vypočtena pomocí vzorce trvalé anuity, přičemž požadovaná návratnost dluhu se rovnala součtu bezrizikového výnosu a rozpětí defaultu:

Podle metody volatility provozního zisku by tedy společnost měla snížit objem dluhového kapitálu v případech, kdy je úvěrový rating BB+ a BBB, protože současná hodnota dluhového kapitálu přesahuje maximální možné hodnoty dluhu. Ve všech ostatních možnostech aktuální hodnota dluhu nepřesahuje maximální přípustnou hodnotu, proto může společnost navýšit vypůjčený kapitál.

Efektem finanční páky je zvýšení návratnosti vlastního kapitálu (ROE) společnosti pomocí dluhového financování. Na druhou stranu však zvýšení cizího kapitálu vede ke zvýšení rizika platební neschopnosti společnosti. V tomto případě musí manažer zajistit, aby ziskovost činností organizace převyšovala náklady na kapitál. Problém optimalizace efektu finanční páky je následující:

kde je návratnost investiční kapitál, rovnající se poměru provozního zisku po zdanění ke kapitálu společnosti;

Výpůjční sazba po zdanění, která se rovná součinu požadované návratnosti vypůjčeného kapitálu a (1 - sazba daně z příjmu);

Výše vypůjčeného kapitálu společnosti;

Výše vlastního kapitálu společnosti.

Vztah mezi návratností vlastního kapitálu a provozní návratností investovaného kapitálu je určen následujícím vzorcem:

Vlastníci budou mít prospěch z vyšších výnosů, pokud se vypůjčený kapitál získá rychlostí, která nebude vyšší než provozní výnos z investovaného kapitálu ().

Při zvažování dvou alternativ je tedy zvolena varianta s větším finančním pákovým efektem. Pro analýzu optimální struktury JSC DIOD pomocí této metody se také předpokládalo, že společnost zvažovala dvě alternativní možnosti změny kapitálové struktury v roce 2012: odkup akcií společnosti navýšením cizího kapitálu a odkup akcií bez navýšení dluhu. Všechny potřebné výpočty jsou uvedeny v tabulce. 14.

Tabulka 14. Posouzení optimální kapitálové struktury JSC DIOD metodou maximalizace rentability vlastního kapitálu

	Alternativy
	Zpětný odkup akcií zvýšením dluhu	Zpětný odkup akcií bez zvýšení dluhu
Zvýšení vypůjčeného kapitálu, rub.
Vypůjčený kapitál, rub.
Vlastní kapitál, rub. (Tabulka 9)
Kapitál, rub.
Provozní zisk, rub.
Sazba daně, %
Provozní zisk po zdanění, rub.
Návratnost investičního kapitálu (ROCE), %
Náklady na vypůjčený kapitál, % (tabulka 8)
Výpůjční sazba po zdanění, %
Vliv finanční páky, %

Provozní zisk po zdanění se v případě zpětného odkupu akcií bez navýšení dluhu rovná součinu provozního zisku o (1 - sazba daně). U možnosti zpětného odkupu akcií z důvodu nárůstu dluhu se zisk snižuje o výši úroku z dodatečně přitaženého dluhu, který se rovná součinu dodatečného vypůjčeného kapitálu a výpůjční sazby po zdanění.

Efekt finanční páky je tedy výrazně vyšší v případě zpětného odkupu akcií bez navýšení dluhu, v tomto případě je dosaženo optimální kapitálové struktury JSC DIOD. V případě rostoucího dluhu nabývá efekt finanční páky záporné hodnoty. Společnost DIOD neměla navyšovat výši vypůjčeného kapitálu.

Při výpočtu optimální struktury metodou APV se předpokládá, že navýšení dluhového kapitálu umožňuje ušetřit na dani z příjmu společnosti, zatímco náklady na finanční nestabilitu rostou oproti hodnotě společnosti bez dluhového financování. Podle této metody se hodnota společnosti vypočítá takto:

kde je hodnota společnosti s ohledem na rozhodnutí o financování;

Hodnota společnosti bez dluhu;

Výhody plynoucí z efektu daňového štítu, který se vypočítá jako součin daňové sazby a množství dodatečně přitaženého vypůjčeného kapitálu;

Náklady na finanční nestabilitu podniku.

S narůstajícím objemem finanční páky dojde k úspoře na odvodech daní a dokud tyto benefity nepřevýší náklady na bankrot, bude se zvyšovat hodnota celé společnosti.

Pro analýzu optimální kapitálové struktury "DIOD" bylo zvažováno několik možností pro hodnotu finanční páky, přičemž každá hodnota odpovídala jejímu vlastnímu úvěrovému ratingu a pravděpodobnosti bankrotu. Účtování o ztrátě platební schopnosti se provádí zavedením dvou hodnocení: pravděpodobnosti finančních potíží a kvantitativního hodnocení ztráty hodnoty. V praktických výpočtech se odhad ztráty hodnoty zadává podle odvětvových statistik poklesu kapitalizace v důsledku vznikajících finančních potíží. U společností s vysokým podílem likvidního hmotného majetku dochází ke ztrátě hodnoty v rozmezí 10-20 % původní hodnoty. Hodnocení ztráty hodnoty OJSC DIOD bylo provedeno na úrovni 25 %, jelikož společnost nedisponuje velkým množstvím vysoce likvidního hmotného majetku.

Výše vlastního kapitálu se nezměnila, přičemž vypůjčený kapitál byl pro každý případ zjištěn prostřednictvím známých hodnot finanční páky a vlastního kapitálu. Očekávané náklady bankrotu byly vypočteny jako součin dluhového kapitálu, pravděpodobnosti bankrotu a odhadované ztráty hodnoty společnosti. Podle výsledků tabulky. 18 lze říci, že hodnota společnosti využívající finanční páku je téměř ve všech případech nižší než hodnota společnosti bez jejího využití. Výjimkou je situace, kdy je finanční páka 0 % a 10 %. Když je dluhové zatížení vyšší než 40 %, páková hodnota společnosti se stává zápornou, protože očekávané náklady finanční nestability výrazně převyšují daňový štít.

3.3 Důvody odchylky od optimální kapitálové struktury

Na základě výsledků analýzy kapitálové struktury OJSC „DIOD“ pomocí různých metod lze dojít k závěru, že společnost neměla v roce 2012 přitahovat další vypůjčený kapitál, protože uvažované metody odhalily zhoršení pozice společnosti s zvýšení dluhového financování. Bylo zjištěno, že optimální kapitálové struktury společnosti je dosaženo s finanční pákou ve výši 30 % a současná hodnota je 42,83 %. Nárůst dluhu OJSC DIOD vedl k tomu, že skutečná hodnota finanční páky se výrazně odchyluje od optimální hodnoty. Společnost by měla snížit objem vypůjčeného kapitálu, aby optimalizovala kapitálovou strukturu. Tuto mezeru lze vysvětlit mimo jiné behaviorálními faktory. Porovnejme průměrné hodnoty proměnných pro vzorek studovaný ve druhé kapitole práce a hodnoty proměnných pro společnost OJSC "DIOD" (tabulka 15).

Tabulka 15. Analýza faktorů chování

	Průměrné hodnoty proměnných pro vzorek	Hodnoty proměnných pro JSC "DIOD"
Podíl akcií vlastněných vedoucím jeho společnosti, %
Riziko podstupované manažerem, %
Index finančního rizika, akcie
Věk manažera, roky

Podíl akcií vlastněných vedoucím OJSC DIOD je mnohem vyšší než průměrná hodnota zkoumaného vzorku. Šéfa společnosti lze považovat za iracionálního, protože nediverzifikuje své investiční portfolio a vlastní ve své firmě poměrně velký podíl. Podle profesionální zkušenost manažera, vyšlo najevo, že od září 1994 pracuje v organizaci „DIOD“. Za tak dlouhou dobu si generální ředitel dobře uvědomuje aktivity společnosti a věří v její další rozvoj. Šéf společnosti je tedy dostatečně sebevědomý a optimistický, že by mohl získat dodatečný dluhový kapitál odchylkou od optimální struktury. Riziko podstupované manažerem je navíc poměrně vysoké a příliš se neliší od průměru vzorku. Náklady společnosti na vlastní kapitál, dosahující téměř 20 %, lze považovat za poměrně vysoké. Šéf JSC DIOD vysoce riskuje, což svědčí o jeho sebevědomí a optimismu. Generální ředitel očekává, že riziko, které podstoupí, bude stát za to a společnost bude v budoucnu schopna dosahovat vysokých ziskových marží. To vše může také naznačovat sklon manažera zvyšovat zadlužení společnosti. Věk manažera se ukázal jako podprůměrný, takže šéfa JSC DIOD lze považovat za relativně mladého. Podle závěrů učiněných v práci mladší manažeři často dodržují riskantní strategii řízení firmy, jsou optimističtější, a proto přitahují vysoký podíl vypůjčených prostředků. Index finančního rizika je ve srovnání s průměrem vzorku nízký, takže odchylku ve volbě kapitálové struktury společnosti DIOD příliš neovlivňuje.

Analýza behaviorálních faktorů tedy ukázala, že vedoucí společnosti DIOD se může vyznačovat behaviorálními odchylkami v racionálním chování, což může ovlivnit finanční rozhodnutí, která učinil, zejména volbu kapitálové struktury společnosti.

kapitál zisk rentabilita finanční

Závěr

Stávající přístupy k utváření kapitálové struktury firem předpokládají, že všichni účastníci finančního trhu jsou racionální, ale pro manažery firem jsou charakteristické odchylky v chování, které významně ovlivňují jejich finanční rozhodnutí. V tomto článku jsme pomocí různých proměnných analyzovali význam behaviorálních teorií pro vysvětlení volby finančních politik ruskými společnostmi. Práce použila několik metod k identifikaci míry vlivu charakteristik chování manažerů na utváření kapitálové struktury. Kromě behaviorálních faktorů byly do modelu zahrnuty i tradiční determinanty. Mezi tradičními teoriemi má na datech studovaného vzorku jednoznačné potvrzení teorie pořadí financování.

Výsledky studie pro Rusko jsou v souladu s výsledky pro vyspělé země ohledně vlivu míry důvěry a optimismu manažera na výši finanční páky. Pokud jde o vliv fundamentálních ukazatelů, mnoho výzkumníků dospělo k závěru, že společnosti v rozvojových zemích se řídí teorií finančního řádu. Nebylo však jednoznačně stanoveno, která z tradičních teorií je přijatelná pro společnosti ve vyspělých zemích.

Práce se zaměřila na analýzu charakteristik chování manažerů s cílem vysvětlit volbu finančních politik ruskými společnostmi. Byl navržen nový faktor chování – riziko podstupované manažerem, které se ukázalo jako významné. Je důležité si uvědomit, že behaviorální faktory mají významný vliv na utváření kapitálové struktury firem, proto je nutné s nimi při modelování počítat.

Tato práce má navíc praktický význam, protože zjištěné behaviorální determinanty lze použít k vysvětlení odchylky skutečné hodnoty finanční páky od optimální hodnoty. U provozní společnosti "DIOD" byla taková odchylka analyzována a byla vydána doporučení pro dosažení optimální kapitálové struktury.

V dalším výzkumu v oblasti kapitálové struktury společností je plánováno rozšíření vzorku, konkrétně o aplikaci zjištěných behaviorálních proměnných na další země a také použití nových kvantitativních ukazatelů pro měření charakteristik chování vedoucích pracovníků společností. Vzhledem k tomu, že vyvinuté proměnné umožňují pouze nepřímé hodnocení přítomnosti či nepřítomnosti behaviorálních charakteristik manažerů, nikoli však měření jejich hloubky a síly.

Podobné dokumenty

Pojem a podstata finančního pákového efektu. Evropské (návratnost kapitálu) a americké pojetí jejího hodnocení. Interakce finančních a provozních pák. Analýza efektivnosti využití vlastního a cizího kapitálu podniku.

práce v kurzu, přidáno 06.03.2015


Tradiční, behaviorální, alternativní modely kapitálové struktury. Modely asymetrických informací, agenturních nákladů a podnikové kontroly. Studium teorií a determinant kapitálové struktury. Finanční řešení moderní ruské společnosti.

práce, přidáno 23.07.2016


Struktura a hlavní úkoly analýzy dluhového kapitálu. Analýza dynamiky a struktury vlastního a cizího kapitálu podniku, jeho hodnocení splatné účty. Posouzení efektivnosti využití cizího kapitálu, vliv finanční páky.

práce v kurzu, přidáno 28.09.2012


Teorie, které předepisují chování faktorů určujících kapitálovou strukturu. Studium determinant kapitálové struktury ruských společností v různých fázích životního cyklu. Výběr specifikace modelu, která popisuje vliv faktorů na kapitálovou strukturu.

práce, přidáno 19.09.2016


Podstata, složení, struktura a pohyb kapitálu, ukazatele charakterizující jeho použití. Analýza efektivnosti využití vlastního a cizího kapitálu Victoria LLC. Výpočet efektu finanční páky a potřeby externího financování.

práce, přidáno 05.11.2012


Podstata, funkce a klasifikace podnikového kapitálu. Praxe aplikace metody optimalizace kapitálové struktury založené na kritériu maximalizace návratnosti kapitálu a analýza vztahu EBIT-EPS v ruských podmínkách na příkladu Silvenit OJSC.

práce v kurzu, přidáno 10.10.2013


Ekonomická podstata, složení a struktura vlastního kapitálu. Zdroje tvorby a hodnocení hodnoty vlastního kapitálu. Koncepce a typy dividendové politiky vlastního kapitálu. Etapy tvorby efektivní emisní politiky podniku.

práce v kurzu, přidáno 14.01.2012


Zdroje cizího kapitálu. Etapy tvorby výpůjční politiky a její optimalizace. Finanční páka a finanční stabilita společnosti. Analýza struktury a dynamiky, ceny zdrojů cizího kapitálu. Posouzení efektu finanční páky.

práce v kurzu, přidáno 17.04.2014


Význam vlastního kapitálu v činnosti organizace, metody optimalizace její struktury. Analýza vlastního kapitálu KamAZ as, jeho dynamika a efektivita využití. Doporučení pro zlepšení struktury vlastního kapitálu.

práce v kurzu, přidáno 17.10.2013


Teoretické základy pro optimalizaci kapitálové struktury za účelem finančního ozdravení podniku. Kapitálová struktura a faktory jejího vzniku. Metody a fáze optimalizace kapitálové struktury. Analýza finanční situace a kapitálové struktury OJSC "SNHZ".